Während einige dies als Grund sehen, sich in Deckung zu begeben, wissen wir als langfristig orientierte, auf Fundamentaldaten fokussierte Value-Investoren, dass Unsicherheit oft bedeutende Chancen schaffen kann. Hier sind vier Themen, die sich unserer Meinung nach in den kommenden Monaten entwickeln werden.

1. Warteschleife: Eine abwartende Industriekonjunktur

Kurzzyklische Industrieunternehmen, wie Maschinenbauer und Händler, haben eine Verlangsamung ihrer Geschäftstätigkeit verzeichnet. In diesen Sektoren führen kürzere Geschäftszyklen dazu, dass Nachfrage und Produktion als Reaktion auf Veränderungen im wirtschaftlichen Umfeld schneller schwanken. Derzeit schwankt die Nachfrage (was auf den Abbau von Lagerbeständen bei den Kunden zurückzuführen ist), die Kapitalausgaben wurden verzögert und die Produktionsaussichten haben sich verschlechtert.

Kurzfristig beobachten wir mehrere industrielle Nachfragefaktoren genau. Erstens berichten Managementteams von einer schwächeren Inlandsnachfrage, wobei Inflation, hohe Zinssätze und die bevorstehenden US-Wahlen die Stimmung der Kunden dämpfen. Zweitens deuten Einkaufsmanagerindizes (PMIs) in den USA unter 50 auf eine leicht geringere Nachfrage hin, was mit den Kommentaren der Unternehmen zu unruhigen Auftragstrends übereinstimmt. Drittens fiel der Einkaufsmanagerindex (PMI) des US-amerikanischen Institute for Supply Management (ISM) für das verarbeitende Gewerbe im Oktober schlechter aus als erwartet und sank auf 46,5 (den niedrigsten Stand seit Juni 2023).

Während sich einige Industriesektoren verlangsamt haben, glauben wir, dass andere ein bedeutendes Potenzial aufweisen.

Wir gehen davon aus, dass diese unsteten Nachfragetrends 2024 anhalten werden, insbesondere da Unternehmen von längeren Angebots- und Auftragszeiten berichten – ein historisches Frühwarnzeichen für nachlassende Kapitalinvestitionen. Verzögerungen bei den Kapitalausgaben könnten sich auch verlängern, wenn die Kunden das Vertrauen verlieren. Allerdings glauben wir, dass die Klarheit, die die US-Wahlen bringen könnten, die Ausgaben verbessern könnte, da die Unternehmen Klarheit über die regulatorische Richtung für die nächsten vier Jahre erhalten.

Während sich einige Industriesektoren (wie der Nichtwohnungsbau) verlangsamt haben, glauben wir, dass andere (einschließlich des Baus von Rechenzentren und der Infrastruktur) ein bedeutendes Potenzial aufweisen. Längerfristige Industrieunternehmen, die eng mit den Investitionsausgaben der Kunden verbunden sind, befinden sich ebenfalls in einer Warteschleife, da die Kunden an drei Fronten warten: niedrigere Kreditkosten nach den Zinssenkungen der US-Notenbank (Fed), die bevorstehenden Wahlergebnisse und die fortgesetzte Freigabe von Infrastrukturanreizen (wie das Chips Act, das Infrastructure Investment and Jobs Act und das Inflation Reduction Act). Ein Großteil dieser Nachfrage kann nicht auf unbestimmte Zeit aufgeschoben werden.

Langfristig glauben wir, dass mehrere langfristige Trends das industrielle Wachstum in den nächsten zehn Jahren unterstützen sollten: Infrastruktur, Elektrifizierung, Rückverlagerung und Diversifizierung der Lieferkette, Nachhaltigkeit, Automatisierung und Produktivitätssteigerungen durch die Einführung künstlicher Intelligenz (KI).

2: Längerer Abschwung: insbesondere im Güterkraftverkehr

Während ein Großteil des Marktes, insbesondere größere wachstumsorientierte US-Aktien, eine „sanfte Landung“ eingepreist hat, sind mehrere Branchen in eine anhaltende Rezession geraten. Der Transportsektor, insbesondere der Güterkraftverkehr, ist eine solche Gruppe.

Während der COVID-19-Pandemie trieb eine beeindruckende Margenausweitung, unterstützt durch staatliche Anreize, die Lkw-Kosten pro Meile auf Rekordhöhen und ermöglichte es kleineren Spediteuren, ihre Bilanzen zu stärken. Zum Vergleich: Die Kosten für den Bodentransport erreichten im November 2021 mit 2,50 US-Dollar pro Meile ihren Höchststand und lagen damit deutlich über den bisherigen Höchstständen von 2,00 US-Dollar im Jahr 2018 und 1,75 US-Dollar im Jahr 2014.

Die Faktoren, die den Erfolg der Lkw-Branche nach der Pandemie vorangetrieben haben, erschweren es den Investoren jedoch nun, den Tiefpunkt des Zyklus zu bestimmen.

Wir sind optimistisch, dass eine Erholung der Lkw-Margen in greifbare Nähe rückt.

Angesichts der ungewöhnlich hohen Inflation und des geschwächten Lkw-Umfelds – zum Teil aufgrund der Lieferkettenengpässe nach der Pandemie – konnten kleinere Speditionen ihre stärkeren Bilanzen nutzen, um die Kosten für die Ausrüstung zu senken. In früheren Zyklen wären viele dieser „Tante-Emma-Speditionen“ aus dem Markt ausgestiegen und hätten so die Gesamtkapazität reduziert, aber diesmal ist dies nicht in gleichem Maße geschehen.

Diese Verzerrungen haben die tatsächlichen Kosten pro Meile im Transportsektor unterdrückt, was eine genaue Modellierung für den Markt erschwert. In früheren Transportzyklen dauerte der Zeitraum vom Höhepunkt bis zum Tiefpunkt in der Regel etwa 24 bis 30 Monate. Jetzt, fast drei Jahre nach dem letzten Höhepunkt, sind wir optimistisch, dass eine Erholung der Transportmargen in greifbare Nähe rückt.

Da viele kleinere Spediteure ihre Barreserven aufgebraucht haben und die Spanne zwischen Vertragspreisen und Kosten pro Meile auf ein Rekordtief gesunken ist, signalisieren viele Speditionen die Erwartung starker Margensteigerungen. Selbst wenn die Margenprognosen leicht abweichen, glauben wir, dass die geringe Spanne zwischen Vertragspreisen und Kosten pro Meile eine Untergrenze für die Speditionsmargen darstellt, da Spediteure selten Preise unter ihren eigenen Kosten pro Meile anbieten.

3: Der Trade Down: Verbrauchersektoren leiden

Obwohl die US-Wirtschaft trotz rapide steigender Zinsen dank eines robusten Verbrauchers weiter wächst, gibt es Anzeichen für Risse bei den Verbraucherausgaben.

Autoteilehändler, die Kfz-Produkte für den Ersatzteilmarkt (wie Reifen oder Filter) liefern und vertreiben, sind ein Beispiel für diese Belastung. Im Gegensatz zu einigen Verbrauchersektoren, die von Käufern im oberen Preissegment gestützt werden, hat die Autoteile- und Zulieferindustrie mit starkem Gegenwind zu kämpfen, da die Verbraucher auf kostengünstigere Optionen umsteigen.

Dieser Trend wurde durch eine Verlagerung von Verbrauchern, die Reparaturen selbst durchführen, hin zu professionellen Dienstleistungen verstärkt. Die hohe Inflation hat den Einzelhandel für Autoteile unter Druck gesetzt, dessen „Do-it-yourself“-Geschäft (DIY) traditionell kostenbewusste Verbraucher bedient hat. Jetzt, da die Preise weiter steigen, haben DIY-Projekte an Attraktivität verloren, was viele dazu veranlasst, sich an „Do-it-for-me“-Dienste (DIFM) zu wenden. Dies hat letztlich das Umsatzwachstum im Jahresvergleich in denselben Geschäften verringert, eine wichtige Kennzahl für diese Unternehmen, die sich eher auf die Höhe der Ausgaben der Kunden pro Besuch als auf das Transaktionswachstum konzentrieren.

Die Automobilzulieferindustrie hat mit starkem Gegenwind zu kämpfen, da die Verbraucher auf kostengünstigere Optionen umsteigen.

Darüber hinaus haben viele Verbraucher im Rahmen des DIFM Abstriche bei der Qualität gemacht, um Kosten zu sparen, und so einen Teil der Margenausweitung ausgeglichen, von der DIFM-Anbieter normalerweise profitieren. Auch Verbraucher der unteren Preisklasse schränken sich ein, verzichten auf nicht unbedingt notwendiges Fahrzeugzubehör und schieben sogar die notwendige Wartung auf – was das Umsatzwachstum in der gesamten Branche weiter dämpft.

Während die Stimmung der Anleger gegenüber diesem Markt weiterhin pessimistisch ist, sind wir optimistisch, dass die Verbraucher diese Kosten nicht auf unbestimmte Zeit aufschieben werden. Viele dieser Unternehmen werden derzeit mit einem einstelligen Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) und einem Unternehmenswert im Verhältnis zum Gewinn vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisation (EV/EBITDA) gehandelt, was sie aus Bewertungssicht für die Zukunft potenziell attraktiv macht.

4: Pause bei den Banken: Wiederaufnahme des Kreditwachstums in Sicht?

Die Kreditvergabe der Banken, die in der Vergangenheit mit der Wirtschaftstätigkeit korreliert war, scheint ins Stocken geraten zu sein – angesichts der Erwartungen weiterer Zinssenkungen rechnen wir jedoch mit einer baldigen Zunahme. Der Markt hat die potenzielle Erholung zur Kenntnis genommen, da die Aktien regionaler Banken im Russell 2000 Value Index im dritten Quartal aufgrund der sich erholenden Wachstumsaussichten, der verbesserten Kreditqualität und einer möglichen Belebung bei Fusionen und Übernahmen (M&A) um über 15 % gestiegen sind.

Im letzten Quartal übertrafen die meisten Banken die Gewinnerwartungen, obwohl das Kreditwachstum bescheiden ausfiel. Die Zuwächse lagen im Allgemeinen im niedrigen einstelligen Bereich und waren auf die Unsicherheit im Zusammenhang mit den Wahlen und erhöhte Rückzahlungen von Geschäftskrediten nach der Zinssenkung der Fed um 50 Basispunkte zurückzuführen.

Das Einlagenwachstum war flach oder lag im niedrigen einstelligen Bereich, da die Banken die Laufzeit von CDs auf weniger als sechs Monate verkürzten und Zinssätze um 4,00 % bis 4,25 % anboten. Dies war eine Veränderung gegenüber dem Vorjahr, als die Banken nach dem Zusammenbruch der Silicon Valley Bank einjährige CDs mit Zinssätzen über 5,00 % anboten.

Die Kreditqualität blieb im dritten Quartal stabil, abgesehen von geringfügigen Abschreibungen bei Büro- und gewerblichen/industriellen (C&I) Krediten. Auch die Fusions- und Übernahmegespräche intensivierten sich, was durch die Ankündigung der Fusion zweier namhafter regionaler Banken mit geringer bis mittlerer Marktkapitalisierung unterstrichen wurde. Schließlich war die Prognose für die Nettozinsmarge (NIM) flach bis leicht steigend, mit Ausnahme der vermögenssensitiven Banken.

Mit Blick auf die Zukunft bleibt die Marktstimmung optimistisch, dass Klarheit nach den Wahlen und zusätzliche Zinssenkungen das Potenzial haben, das Kreditwachstum und die Nettozinseinnahmen (NII) im Jahr 2025 anzukurbeln, wobei die Konsenserwartungen für das nächste Jahr von einem möglichen zweistelligen durchschnittlichen Gewinnanstieg für Banken mit geringer bis mittlerer Marktkapitalisierung ausgehen.

Angesichts der Aussicht auf weitere Zinssenkungen glauben wir, dass die Branche von einem beschleunigten Kreditwachstum, einem günstigen Ausblick für die Nettozinsmarge und den Gewinn je Aktie sowie einem soliden Kapitalrenditepotenzial profitieren sollte. Wir glauben, dass dieser Hintergrund die Voraussetzungen für ein Wachstum schaffen könnte, das bis 2026 die Erwartungen übertrifft, und dass Aktien von Regionalbanken, die im Einklang mit oder unter den Mitbewerbern gehandelt werden, eine überzeugende Wertchance darstellen.

Greg Czarnecki ist Portfoliospezialist für William Blairs Small- bis Mid-Cap-Value-Aktienstrategien.