Expertenanalyse: „Eine nachhaltige Korrektur der Aktienmärkte wird immer wahrscheinlicher“

Diese Woche stellen die Anlagestrategen den Streit um die Schuldenobergrenze in den USA und die Folgen für Aktien- und Anleihemärkte in den Mittelpunkt ihrer Analysen.

So schätzt Björn Dresch, Global Chief Investment Officer, die Chancen eines Zahlungsausfall als nach wie vor unwahrscheinlich ein:
„Angesichts dieser Unwägbarkeiten sind die Anleger verständlicherweise zurückhaltend. Zwar gehen wir davon aus, dass eine kleine Einigung den Weg zu einer konstruktiveren Beziehung zwischen dem Kongress und der Regierung für den Rest der ersten Amtszeit von Joe Biden ebnen könnte. Wir möchten aber darauf hinweisen, dass es noch zu früh ist. um weitere Probleme nach dem Sommer auszuschließen, wenn der Kongress die Bewilligungsverfahren zur Aufrechterhaltung der Finanzierung der Regierung und Budgeterstellung durchläuft.

Bei Staatsanleihen gilt es außerdem zu beachten, dass ihr Angebot wahrscheinlich ansteigen wird, wenn die Probleme mit der Schuldenobergrenze vorüber sind. Dies könnte bei den Renditen etwas Druck nach oben auslösen und sich auf andere Bereiche des Marktes auswirken, insbesondere auf Investment-Grade-Anleihen (IG). Insgesamt würden wir jedoch erwarten, dass die Erleichterung über das Vermeiden der schlimmsten Szenarien die Marktstimmung verbessern würde. Sollten sich die USA stattdessen auf einen Zahlungsausfall zubewegen, wäre mit einer Flucht in sichere Vermögenswerte zu rechnen, wovon ironischerweise Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten profitierten. Bei risikoreicheren Vermögenswerten dürften sich die Risikoprämien deutlich ausweiten. Vor allem wenn die politischen Ereignisse den Eindruck eines Chaos in Washington verstärkten, dessen Ende nicht absehbar schiene.

Auch bei Aktien denken wir, dass unsere Erwartungen einer gesichtswahrenden politischen Einigung bereits mehr oder weniger eingepreist sein dürften. Jegliche Verzögerung über Anfang Juni hinaus würde die Märkte wahrscheinlich belasten, da die Anleger mit jedem weiteren Tag zunehmend nervöser werden dürften. Allerdings wird viel von der letztendlichen Lösung abhängen, ebenso wie von den indirekten Auswirkungen der aktuellen Ereignisse, etwa auf die weitere Geldpolitik.

Zusammenfassend möchten wir betonen, dass wir uns nach wie vor inmitten eines Dramas befinden, dessen Wendungen bereits bis hierher viele politische Beobachter überrascht haben. Beispielsweise hätten vor wenigen Wochen nur wenige alte Hasen im Washington dem neuen Sprecher des Repräsentantenhauses, Kevin McCarthy zugetraut. Ende Mai gleichzeitig konstruktive Gespräche mit der Regierung zu führen und für weitgehende Einheit in der republikanischen Fraktion zu sorgen. Aber das Finale steht erst bevor. Es ist zu früh für Applaus.“

Gilles Moëc, AXA Group Chief Economist and Head of AXA IM Core Investments Research, äußert sich ebenfalls zu der aktuellen Debatte rund um die Anhebung der Schuldenobergrenze in den USA:
„Sollte der Streit um die US-Schuldenobergrenze noch ein ganzes Jahr lang anhalten, was ein sehr extremes Szenario darstellen würde, müssten fast sechs des BIP an gewöhnlichen öffentlichen Ausgaben zurückgestellt werden. Nur eine solche Entscheidung könnte genügend Raum schaffen, um den Zinszahlungen nachzukommen.

Man kann sich in der Tat eine Situation vorstellen, in der das Finanzministerium seinen Zugang zum Markt verliert: Niemand würde mehr an den Auktionen von Bundesanleihen teilnehmen wollen, aus Angst, in die Liquiditätsschwierigkeiten des Staates hineinzugeraten. Dies würde schnell zu einer tatsächlichen Zahlungsunfähigkeit führen.

Eine Möglichkeit, eine Störung des Marktzugangs des Finanzministeriums zu vermeiden, bestünde darin, den Primärhändlern deutlich zu machen, dass die Fed bereit ist, das Anleiherisiko zu tragen, indem sie die bei den Auktionen erworbenen Anleihen innerhalb weniger Minuten nach Abschluss der Operation zurückkauft. Geldpolitisch wäre dies gleichbedeutend mit einer Rückkehr des Quantitativen Easings (QE), aber in diesem Fall und angesichts einer drohenden Rezession würde die Fed unserer Meinung nach nicht lange zögern.

Wir glauben jedoch nicht, dass die Fed mit ihren üblichen Instrumenten viel gegen den Aufschub der zinslosen Ausgaben des Finanzministeriums ausrichten kann. Alle bisher in der Öffentlichkeit diskutierten Varianten, wie z. B. die Prägung einer Münze mit einem enormen Wert durch das Schatzamt, würden Klagen nach sich ziehen und am Ende vor dem Obersten Gerichtshof landen.

Solange der Markt davon ausgeht, dass das Erreichen der Schuldenobergrenze ein sehr kurzfristiges Ereignis wäre, könnte die Reaktion des Anleihemarktes mild ausfallen. Gleichzeitig würden wir jedoch erwarten, dass der Aktienmarkt und der Dollarkurs zu kämpfen hätten.“

Libby Cantrill, Managing Director und Expertin für Public Policy, PIMCO ist ebenfalls optimistisch, dass die Verhandlungen über die US-Schuldenobergrenze erfolgreich verlaufen:
„Wir sind der festen Überzeugung, dass die kürzlich abgebrochenen und nun wieder aufgenommenen Verhandlungen über die Schuldenobergrenze noch vor dem „X-Datum“ des US-Finanzministeriums am 1. Juni (also dem geschätzten Datum, an dem die Bundesregierung nicht mehr über genügend Mittel verfügt, um ihre Rechnungen zu bezahlen) zu einer Einigung führen werden – wenn auch möglicherweise erst in letzter Minute. Keine der beiden Seiten scheint ein politisches Interesse daran zu haben, Zugeständnisse zu machen, bevor sie unbedingt dazu gezwungen sind. Gleichzeitig hat jedoch auch keine Seite ein politisches Interesse an einem Zahlungsausfall.

Während jede Seite des politischen Spektrums die Konturen einer möglichen Einigung über die Schuldenobergrenze mit neuen Forderungen austestet (bspw. Einwanderungsreform für die Republikaner, Steuererhöhungen für die Demokraten), haben sich die Grundzüge eines möglichen Deals in den letzten Wochen kaum verändert: Rückforderung nicht genutzter COVID-19-Gelder, Obergrenzen für Ermessensausgaben (die etwa 25 des Jahreshaushalts der US-Regierung ausmachen und absolut betrachtet rund sechs Billionen Dollar betragen), Arbeitsauflagen für bestimmte Ansprüche und möglicherweise eine gewisse Anzahlung auf eine Reform der Energiegenehmigungen (sowohl für herkömmliche als auch für grüne Energie). Auch die Art und Weise, wie die Krankenversicherung „Medicare“ die Kosten für Krankenhausbehandlungen erstattet, könnte überarbeitet werden.

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Insgesamt glauben wir, dass die politischen Entscheidungsträger eine gemeinsame Basis finden werden, die wahrscheinlich nur wenige, und wenn überhaupt, kurzfristige Ausgabenkürzungen zur Folge haben wird, aber längerfristige Defiziteinsparungen im Vergleich zu den aktuellen Projektionen des CBO ermöglichen wird. Um die fiskalische Nachhaltigkeit des Landes wirklich in Angriff zu nehmen, müssten die politischen Entscheidungsträger natürlich das Problem der gesetzlich festgeschriebenen Ausgaben („Entitlement Spending“) angehen, aber das ist für beide Lager auf absehbare Zeit ein politisches No-Go.

Wann müssen die Gesetzgeber realistischerweise eine Einigung erzielen? Alle arbeiten auf den vom Finanzministerium gesetzten „Tag X“ am 1. Juni hin. Um diesen Termin einhalten zu können, müssen die Verhandlungsführer wahrscheinlich bis Mitte dieser Woche eine Einigung auf höchster Ebene erzielen, um den Gesetzestext auszuarbeiten und dann mit dem Verfahren im Repräsentantenhaus und im Senat fortzufahren. Sobald eine grundsätzliche Einigung erzielt ist, könnte es zu weiteren dramatischen Auseinandersetzungen kommen – gerade, wenn es darum geht, ausreichend Unterstützung für die Einigung unter den Abgeordneten zu finden. Aber wir glauben, dass es auf beiden Seiten genügend Unterstützung geben wird, um einen Gesetzentwurf zu verabschieden. Sollte der Kongress zusätzliche Zeit für die Verhandlungen oder für die Ausarbeitung des Gesetzes benötigen, wäre eine kurzfristige Verlängerung um eine oder höchstens zwei Wochen möglich.

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Wie reagieren die Märkte? Wenn vergangene Schuldenobergrenzen-Situationen als Maßstab dienen, könnten die Aktienmärkte in dieser Woche je nach Verhandlungsverlauf schwanken. Doch unter der Annahme, dass sich die erwartete Einigung herauskristallisiert und es zu keinem Zahlungsausfall kommt, könnten die Märkte nach einer Lösung wahrscheinlich wieder erholen. (Eine Ausnahme gab es 2011, als die Aktienmärkte nach dem Beschluss und dem Datum X weiter fielen, was zum Teil auf die europäische Schuldenkrise und zum Teil auf die Erwartung umfangreicher Ausgabenkürzungen, die Teil des Beschlusses waren, zurückzuführen war). Davon abgesehen haben wir bereits erhebliche Verwerfungen auf dem Rentenmarkt erlebt, die sowohl Risiken als auch Chancen mit sich bringen

Unterm Strich: Auch wenn es in den nächsten Tagen oder Wochen wahrscheinlich laut zugehen wird, sind wir weiterhin zuversichtlich, dass eine Einigung vor dem X-Datum am 1. Juni zustande kommt, mit der Möglichkeit einer kurzfristigen Verlängerung (in Wochen, nicht Monaten). Als Folge davon würden sich die Gesetzgeber (und die Märkte) wahrscheinlich erst wieder 2025 mit der Schuldenobergrenze befassen müssen, nach den mit Spannung erwarteten Wahlen im Jahr 2024. Niemand scheint den politischen Anreiz zu haben, vor der letzten Minute einen Kompromiss zu schließen. Daher werden wir bis zum Ablauf der Frist in der nächsten Woche vielleicht noch etwas Schmerz und Drama erleben. Das Gesamtergebnis scheint klar: Eine Resolution zur Schuldenobergrenze wird verabschiedet.
(Diese Ansichten stammen vom Morgen des 23. Mai 2023.)

Die wirtschaftliche Unsicherheit hindert die Aktien nicht daran, weiter zu steigen, stellt Axel Botte, Leiter Marktstrategie beim französischen Investmenthaus Ostrum Asset Management, fest:
„Die Finanzmärkte haben einen neuen Katalysator für ihre Entwicklung gefunden. Wenn es vor wenigen Tagen noch die Hoffnung auf eine Zinssenkung der Fed im Sommer war, so scheint es jetzt die Erwartung einer Einigung im Streit um die US-Schuldenobergrenzen zu sein, die die Märkte treibt.
Es sind aber nach wie vor hauptsächlich die Mega-Caps aus dem Technologiesektor, die den Aktienmarkt in den USA nach oben führen; der FANG-Index ist in der vergangenen Woche um satte 6 gestiegen, während der breite S+P 500 nur um 1,5 zugelegt hat.
Diese Konzentration auf wenige Werte ist kein gutes Signal. Die Gewinnsaison endete mit einem Rückgang der US-Unternehmensgewinne um 2,8 Prozent im Vergleich zum Vorjahr, obwohl die Umsätze um 4 Prozent stiegen. So wird das Wachstum in den Vereinigten Staaten weiterhin von den Verbrauchern getragen. Die Einzelhandelsumsätze verzeichneten im April ein solides Plus von 0,4 Prozent. Ohne Berücksichtigung der volatilen Posten stiegen die Ausgaben der Haushalte um 0,7 Prozent. Auch die Stabilisierung der Wohnbautransaktionen deutet auf eine starke Nachfrage der Haushalte hin. Das Vertrauen der Häuslebauer hat sich im Mai tatsächlich verbessert (NAHB-Umfrage bei 50), und die Baubeginne liegen jetzt stabil bei etwa 1,4 Mio. Einheiten auf Jahresbasis. Der Rückgang der Hauspreise ist zum Stillstand gekommen.“

Dr. Daniel Hartmann, Chefvolkswirt Bantleon, wiederum sieht die Folgen des Haushaltsstreits und der zunehmenden Verschuldung der Vereinigten Staaten für die Kapitalmärkte negativ:
[………] „Eines lässt sich aber bereits sagen: Die Fiskalpolitik in den USA wird restriktiver. Wie oben erwähnt, werden die Republikaner einem Kompromiss nur zustimmen, wenn im Staatshaushalt Ausgabenkürzungen vorgenommen werden. Dass hier Handlungsdruck besteht, lässt sich nicht von der Hand weisen. In kaum einem anderen westlichen Industrieland steigen die Staatsschulden aktuell so rasant an wie in den USA. Der IWF geht davon aus, dass die US-Staatschulden im Jahr 2028 bei 136 Prozent des BIP liegen. Die Vergleichszahlen für Italien und Deutschland lauten 132 Prozent bzw. 60 Prozent. Im Jahr 2000 lag das US-Staatsdefizit noch bei 50 Prozent des BIP. Für die Konjunktur zeichnet sich damit ein weiterer Schlag ab. Der Zinsschock der Notenbank hat bereits die Bauinvestitionen in den USA auf Talfahrt geschickt. Die Unternehmensinvestitionen dürften bald folgen. Zumal die Bankenkrise mit einer noch restriktiveren Kreditvergabe einhergeht. Wenn jetzt auch noch der Staat Ausgabenprogramme zurückfährt und die öffentliche Verwaltung auf Sparflamme hält, wird dies die bereits im Gang befindliche konjunkturelle Abwärtsspirale zusätzlich befeuern. Man kann es somit drehen und wenden, wie man will. Die Argumente, die für eine ausgewachsene Rezession in den USA sprechen, werden immer erdrückender – und zwar unabhängig davon, ob der Schuldenstreit eskaliert oder nicht. In Anbetracht dessen wird es auch immer wahrscheinlicher, dass die Aktienmärkte vor einer nachhaltigen Korrektur stehen.