Greiff AG: Gold - Small und Mid Caps mit großem Potenzial

Überblick

Der Goldpreis hatte im zweiten Quartal den größten quartalsweisen Anstieg seit 2016. Die Nachfrage nach «Safe Haven» Assets ist aufgrund des Coronavirus-Ausbruchs sprunghaft angestiegen und zeigt zu Beginn des dritten Quartals noch kein Abklingen.  Die Weltgesundheitsorganisation (WHO) warnt davor, dass das Schlimmste der Pandemie noch bevorstehen könnte.  Der Goldpreis beendete das Quartal nahe dem 8-Jahres-Hoch bei US-Dollar 1.780 je Unze.

Der IWF veröffentlichte sein Halbjahres-Update für das weltweite Wachstum, das nun im Jahresvergleich voraussichtlich um 4,9% schrumpfen wird. Zu Beginn des Jahres erwartete die Organisation noch eine positive Wachstumsrate von 3,3%. Dies ist die tiefste wirtschaftliche Kontraktion seit der Großen Depression.  Der kumulative Produktionsverlust für die Weltwirtschaft könnte sich in den Jahren 2020-2021 auf über 12 Billionen Dollar belaufen. Um den Schaden der Pandemie in Grenzen zu halten, haben Regierungen und Zentralbanken monetäre Stimuli in Höhe von 15,9 Billionen US-Dollar (Tendenz steigend) ausgeschüttet (Grafik 1) – eine Rekordsumme.

Grafik 1: Goldpreis und Stimulus durch die Zentralbankengolf

^{Quelle: Murenbeeld & Co}

Die US-Fed gab im Juni eine zurückhaltende Erklärung ab, in der der Vorsitzende Jerome Powell versprach, "alles zu tun, was wir können, solange es nötig ist", um der Sorge um US-amerikanische Arbeitsplätze Rechnung zu tragen. Die US-Zentralbank wird danach mit dem Ankauf von weiteren Staatsanleihen (80 Milliarden Dollar pro Monat) und hypothekarisch gesicherten Wertpapieren (40 Milliarden Dollar pro Monat) "zumindest im derzeitigen Tempo" fortfahren, um die Zinsen niedrig zu halten. U.E. wird diese Form der quantitativen Lockerung ein weiterer Anreiz für einen Anstieg des Goldpreises sein. Der Markt hat nun begonnen, einen negativen US-Zinssatz einzupreisen, obwohl die Fed eine solche Politik noch nicht offiziell verabschiedet hat. Mit negativen Realzinsen, die derzeit bei -0,6% liegen, bleibt das technische Bild für Gold sehr positiv im Gegensatz zu den meisten anderen Rohstoffen (siehe auch Diskussion im zweiten Quartalsbericht 2020 zum Earth Exploration Fund UI).

Der Anstieg der weltweiten Staatsverschuldung (ein positiver Katalysator für den Goldpreis!) wird im Jahr 2020 voraussichtlich auf einen Durchschnitt von 140% des BIP ansteigen, ein Allzeithoch (Grafik 2).  Unterstützt durch Bedenken hinsichtlich Währungsabwertungen (einschliesslich des US-Dollars) und eines möglichen Inflationsanstiegs in einem sehr lockeren geldpolitischen Umfeld, war die Nachfrage nach physischen Gold-ETFs während des Quartals sehr stark. Die Zukäufe seit Jahresbeginn beliefen sich auf insgesamt 612 Tonnen und übertrafen damit die gesamten Käufe der letzten drei Jahren (Grafik 3).

Grafik 2: Die globale Verschuldung hat ein Rekordniveau erreicht hat und übertrifft nun diejenige nach dem zweiten Weltkrieg (als % des BIP gemessen (linke Achse))

^{Quelle: IMF}

Grafik 3. Die Nachfrage nach physischen Gold-ETFs ist im zweiten Quartal rapide angestiegen

^{Quelle: Murenbeeld & Co}

Performance der Goldaktien

Mit einem Anstieg des Goldpreises im vergangenen Jahr um etwa US-Dollar 500 je Unze sind die Produzenten in einer ausgezeichneten Position und können von deutlich verbesserten Margen profitieren. Dies gilt insbesondere, wenn Minen, die aufgrund der COVID-19-Krise geschlossen wurden, im zweiten Halbjahr wieder die Produktion aufnehmen können. Überraschenderweise liegen die Aktienkurse in Verhältnis zum NAV (Net Asset Value) für die Large- und Mid Caps trotz der soliden finanziellen Lage immer noch etwa 30% unter dem Stand von 2011, während die Developer und Small Caps mit nur einer Mine mit noch grösseren Abschlägen gehandelt werden (Grafik 4). Aufgrund der sehr attraktiven Bewertungen der Small- und Mid Caps relativ zu den Large Caps ist der Earth Gold Fund UI vor allem in den kleineren und mittelgrossen Firmen investiert.

Grafik 4: Bewertungen der Goldfirmen nach Marktkapitalisierung. Die kleineren Firmen sind deutlich attraktiver bewertet als die grösseren Firmen («Large Caps», unten als Seniors und Royalties dargestellt). Der Earth Gold Fund UI ist gut positioniert, um an der erwarteten Outperformance des Small Cap-Sektors teilzunehmen

^{Quelle: Stifel GMP, FactSet}

Wir gehen davon aus, dass nach 2020, das gekennzeichnet ist durch eine fallende Minenproduktion, die Goldproduktion im Jahr 2021 wieder steigen wird. Die Produktion im Jahr 2021 wird dabei voraussichtlich in etwa der Produktion im Jahr 2019 entsprechen. Auf der Grundlage des erwarteten Produktionswachstums 2020/2021 erscheinen uns die Aussichten für die niedriger bewerteten mittleren und kleineren Produzenten dabei noch positiver. Das fehlende Wachstumspotential bei den größeren Produzenten und das fehlende Potential, ihre Reserven  ersetzen zu können, schafft die Voraussetzungen für Fusionen und Übernahmen. Die Large Caps müssen in der Zukunft kleinere Unternehmen für Wachstum und Reservenersatz aufkaufen, was nur zu attraktiven Prämien passieren wird. Auch diese Entwicklung unterstützt die Anlagestrategie des Earth Gold Fund UI (d.h. in kleinere Firmen und Explorer zu investieren; Grafik 5).

Grafik 5: Voraussichtliches Wachstumspotential der grösseren und kleineren Produzenten (2019-2025). Während die grossen Produzenten «ex-growth» sind, zeigen die kleineren Produzenten noch attraktives Wachstumspotential und sind damit mögliche Übernahmekandidaten

^{Quelle: BMO Capital Markets}

Portfolio

Angesichts der Ausrichtung des Fonds auf unterbewertete Unternehmen mit kleinerer und mittlerer Marktkapitalisierung erzielte der Fonds (I-Klasse) im Berichtszeitraum eine Rendite von 93,10%. Aufgrund der starken Fundamentaldaten stieg der Anteil an Goldaktien im Fonds auf 77% (72% im ersten Quartal 2020), während der Silberanteil aufgrund von Gewinnmitnahmen leicht zurückging (21% vs. 25% im ersten Quartal 2020). Es ist nach wie vor die Strategie des Fonds, voll investiert zu bleiben. Der Fokus soll dabei auch weiterhin auf stark unterbewertete mittelgroße und kleinere Unternehmen sowie Explorer gerichtet sein.

Grafik 6: Aufteilung des Portfolios nach Sektoren (Stichtag: 30. Juni 2020)

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^{Quelle Schaubilder: Eigene Berechnungen
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