AXA: Expansive Fed sticht alles andere aus

Auf der Pressekonferenz nach der Offenmarktausschusssitzung am 18. Juni bestätigte die Vorsitzende Janet Yellen unsere Einschätzung, dass die Fed von einer Straffung der Geldpolitik eher Abstand nimmt – zumindest dann, wenn die Häufigkeit des Wortes „Unsicherheit“ in ihren Ausführungen ein Anhaltspunkt ist. Die jüngste Abwärtsrevision des BIP-Wachstums im 1. Quartal kam der Vorsitzenden sehr gelegen. Obwohl die Arbeitslosigkeit immer weiter zurückgegangen ist und jetzt etwa 6,0% beträgt, sieht Yellen weiterhin eine recht hohe Unterbeschäftigung. Nach den jüngsten Inflationszahlen hat die Teuerung im Einzelhandel aber etwas zugenommen. Die laufende Jahresrate betrug im letzten Quartal 2,5%, nach deutlich unter 2,0% zu Jahresbeginn. Im Juni gab es möglicherweise auch erste Anzeichen für Lohninflation. So sind die Stundenlöhne in der Privatwirtschaft um 3,0% (annualisiert) gestiegen. Der Lohnanstieg in den letzten zwölf Monaten betrug nur 2,0%. Die Marktteilnehmer rechnen für Ende 2015 jetzt mit einem etwas höheren Leitzins von 0,75%. Die zurückhaltende Reaktion der Rentenmärkte auf die guten Arbeitsmarktdaten im Juni zeigt hingegen, dass die Investoren bei der Fed keine Änderungen erwarten. Eine Erklärung für den Gleichmut an den Rentenmärkten könnte Janet Yellens Camdessus Central Banking Lecture am 2. Juli gewesen sein.3 Letztlich sagte sie, dass die Zinspolitik ungeeignet sei, um die Finanzmärkte zu stabilisieren und „irrationale“ Übertreibungen zu korrigieren – um ein Wort ihres Vorgängers zu benutzen, der genauso dachte. Da Yellen unabhängig von den Daten noch immer von einer hohen Unterbeschäftigung ausgeht, überrascht es nicht, dass die Rentenmärkte den guten Arbeitsmarktbericht weitgehend ignorierten. Dennoch glauben wir, dass es am Ende auf die Zahlen ankommt. Wenn unsere mäßig optimistische Sicht auf die US-Wirtschaft richtig ist, dürfte die Fed ihre Politik irgendwann ändern und eine erste Zinserhöhung in der zweiten Jahreshälfte erwägen – zumindest dann, wenn (wie wir glauben) die vermeintliche Unterbeschäftigung auch strukturelle Gründe hat.

Die EZB hat nach ihrem großen Paket im Juli keine weiteren Maßnahmen angekündigt. Mitarbeiter der Bank legten ein Papier zu den technischen Einzelheiten der gezielten langfristigen Refinanzierungsgeschäfte (TLTROs) vor und bestätigten, dass die Bedingungen für Liquidität aus dem Programm nicht allzu streng sein werden. Es bleibt allerdings abzuwarten, ob möglicherweise die Bedingungen für direkte EZB-Kredite gestrafft werden. Wichtiger für die Märkte ist, dass die EZB ihre Forward Guidance seit Juni nicht geändert hat. Die Investoren erwarten daher jetzt erst 2017 dieersten Zinserhöhungen, was die Langfristrenditen weiter stabilisiert.

Trotz der höheren Inflation ist die Geldpolitik in den Emerging Markets lockerer geworden, nicht zuletzt weil die Notenbanken der Industrieländer vorangegangen sind. Bereits jetzt haben die Notenbanken wichtiger Länder wie der Türkei und Mexiko ihre Leitzinsen gesenkt und angedeutet, dass weitere Zinsschritte folgen können – sofern Marktentwicklung und Binnenkonjunktur dies zulassen.

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