PartnerLOUNGE: Erneuerbare Energien - Wachstum trotz Lieferkettenschwierigkeiten

Überblick

Im Berichtszeitraum beherrschten Energiekrise, Inflationsrisiken, Rezessionsängste und Zinserhöhungen in der westlichen Welt die Schlagzeilen. Ein Ende des Krieges zwischen Russland und der Ukraine scheint nicht in Sicht zu sein, was zu einer umfassenden Umstrukturierung der globalen Energiemärkte sowie zu längerfristigen Energiesicherungsstrategien führt, die tiefgreifende Auswirkungen auf die Weltwirtschaft und die sehr ehrgeizigen Klimaziele haben werden.

Im Industriemetallsektor kam es zu Turbulenzen auf dem Nickelmarkt, die durch stark fremdfinanzierte Spekulanten ausgelöst wurden. Aufgrund der steigenden US-Realzinsen hatten Gold und Silber sowie die unterliegenden Aktien ein schlechtes Quartal (Grafik 1). Der Edelmetallsektor steht vorläufig weiterhin unter Druck (siehe Diskussion zum Earth Gold Fund UI). Dank eines vorübergehenden Verzichts auf Solarzellenzölle in den USA erhielt der US-Solarsektor eine dringend benötigte Atempause.

Grafik 1: Entwicklung selektiver Rohstoffpreise im Q2 2022

^{Quelle: Bloomberg}

Im Mai besuchten wir die grossen Platinproduzenten in Südafrika, das Land mit den weltweit grössten PGM¹-Vorkommen, um uns vor Ort einen Eindruck über die Operationsbedingungen und Implementierung der ESG-Strategien zu verschaffen. Hier konnten wir an der Einführung des weltweit ersten von „grünem Wasserstoff” betriebenen Minenkipper in einer Mine des Platingiganten Anglo American Platinum teilnehmen und konnten eine beispielhafte Minenarbeitersiedlung bei Impala Platinum besuchen.

Industriemetalle: Rezessionsängste drücken Preise nach unten, aber positiver Ausblick bleibt erhalten

Aufgrund der Sanktionen, die viele westliche Länder gegen Russland verhängt haben, bleibt die Versorgung der westlichen Volkswirtschaften mit Rohstoffen aus Russland kompliziert. Russland ist ein wichtiger Produzent von hochwertigen Nickelkonzentraten sowie von raffinierten Metallen, Erdgas und Rohöl, Uran, Pottasche und einer Reihe anderer Rohstoffe, daher sind die Auswirkungen vielschichtig.

Der Beginn des Konflikts zwischen Russland und der Ukraine hat Xiang Guangda, Präsident des Metallproduzenten Tsingshan Group und einer der größten Akteure auf dem Markt für raffiniertes Nickel, unvorbereitet getroffen und zu einem „short squeeze” mit hochschnellenden Preisen geführt.

Der Ukrainekonflikt ließ zunächst die Nickelpreise in die Höhe schnellen. Da der chinesische Spekulant in der festen Überzeugung eines stark überversorgten Marktes große Short-Positionen bei Nickel aufgebaut hatte, war er nicht in der Lage, diese zu decken. Die LME² sah sich folglich gezwungen, den Markt zu schließen und alle Geschäfte an diesem Tag zu stornieren. Es dauerte Wochen, bis die LME wieder ordnungsgemäß öffnen konnte und der Nickelpreis begann sich von dem sehr hohen Niveau von etwa US-Dollar 20.000 USD pro Tonne Nickel auf das Niveau vor dem Konflikt einzupendeln.

Das Ereignis hat gezeigt, wie dramatisch relativ kleine Märkte wie der Nickelmarkt der Finanzspekulation und den Auswirkungen auf das Metallangebot ausgesetzt sind. Nickelaktien waren eine Zeit lang völlig losgelöst von dem zugrundeliegenden Rohstoffpreis. Der Earth Sustainable Resources Fund ist in einer Reihe von attraktiv bewerteten Nickelproduzenten und -explorationsunternehmen investiert, die alle ein überdurchschnittliches Gewinnprofil und unterdurchschnittliche Produktionskosten in stabilen geopolitischen Gebieten aufweisen. Das Gleiche gilt für Zink. Die Aussichten für diese Metalle beurteilen wir trotz der Zinserhöhungen mehrerer Zentralbanken zur Bekämpfung der anziehenden Inflation weiterhin als sehr positiv.

Inventarien auf historisch niedrigem Niveau

Da sich die Lagerbestände der meisten Industriemetalle auf einem historisch niedrigen Niveau befinden und die Versorgungslage bei den meisten Basismetallen sehr angespannt ist, bleiben wir trotz der jüngsten Korrektur optimistisch für die Aktien, Bergbau- und Entwicklungsprojekte in diesem Bereich. Zusätzlich sind viele der großen Minen fast erschöpft und neue, qualitativ hochwertige Projekte für Kupfer, Zink und Nickel sind selten oder ihre Inbetriebnahme ist stark verzögert (Beispiel Oyu Tolgoi in der Mongolei, die Untertagemine Chuquicamata in Chile, Resolution in den USA oder das Wafi-Golpu-Projekt in Papua-Neuguinea). Darüber hinaus sind die meisten dieser Projekte zunehmend mit großen technischen Herausforderungen konfrontiert. Ein Lichtblick in diesem Umfeld war die erfolgreiche Inbetriebnahme der Kamoa-Lagerstätte in der Demokratischen Republik Kongo durch Ivanhoe Mines, eine der Top 10 Positionen des Earth Sustainable Resources Fund.

Die Betriebsmargen der meisten operierenden Basismetallunternehmen sind nach wie vor sehr attraktiv und die Dividendenausschüttungen sind hoch und steigen. Wir beobachten jedoch die Kosteninflation genau und bleiben vorsichtig beim Investieren in Unternehmen, die in großen Kapitalprojekten im gesamten Rohstoffbereich engagiert sind. Im Laufe des Quartals blieb das Industriemetall-Exposure des Earth Sustainable Resources Fund UI auf dem Niveau von 40%.

Edelmetalle enttäuschen weiterhin

Im Berichtszeitraum räumte die US-Notenbank ein, dass sie die Inflation in der Vergangenheit falsch eingeschätzt hatte und leitete eine aggressive Zinserhöhung ein, um weitere Preisanstiege zu bremsen. Da die US-Realzinsen nun steigen, schwächelte der Goldpreis und verzeichnete über den Berichtszeitraum ein Minus von 6% (Grafik 1). Silber verlor ebenfalls deutlich (-17%) und zog die unterliegenden Aktien mit sich. Angesichts der erhöhten Volatilität an den globalen Märkten verzeichneten Edelmetallaktien während des Berichtszeitraums einen starken Ausverkauf, wobei sowohl der GDX (Index der großen Goldproduzenten) als auch der GDXJ (Index der kleinen Goldproduzenten) um 31% bzw. 34% nachgaben (siehe auch Diskussion zum Quartalsbericht des Earth Gold Fund UI).

Grafik 2: Steigende US-Realzinsen belasten Edelmetalle und Aktien im 2. Quartal 2022

^{Quelle: Bloomberg}

Trotz der starken Korrektur der Metallpreise erfreut sich die Goldminenindustrie immer noch attraktiver Margen, da die AIC („All-in-costs” (Gesamtkosten)) des Sektors aktuell bei US-Dollar 1.400 je Unze liegen. Außerdem ist der Verschuldungsgrad der Branche auf einem historischen Tiefstand, und die Unternehmensleitungen sind bestrebt, sich von den Missständen und Fehlinvestitionen des letzten Zyklus zu distanzieren. Der Sektor hat allerdings weiterhin mit Kapitalinflation zu kämpfen, einem Phänomen, mit dem die gesamte Bergbaubranche angesichts Problemen in den Lieferketten konfrontiert zu sein scheint. Diese haben sich durch den Krieg zwischen Russland und der Ukraine noch verschärft.

Aufgrund der begrenzten Lebensdauer der Minen in Goldsektor stehen die großen Minengesellschaften unter Druck, ihre Reserven zu ersetzen. In Anbetracht des starken Ausverkaufs von Goldaktien werden die durchschnittlichen Ressourcenunzen in der Branche nun sehr niedrig bewertet und liegen z.T. unter den Entdeckungskosten von ca. US-Dollar 40 je Unze. Dies könnte zu weiteren Fusionen führen, von denen attraktiv bewertete Firmen im Portfolio mit solidem ESG-Profil (z.B. K92) Nutzen ziehen könnten. Zum Ende des Quartals lag die Gewichtung des Goldsektors im Fonds bei 20%.

Anwendung des „Fatal Flaw” Filters bei Endeavour Mining: exzessives Managementgehalt

Der Analyseprozess des Earth Sustainable Resources Fund beinhaltet die Anwendung eines „fatal flaw” Filters, d.h. in eine Firma kann nicht investiert werden, wenn kritische negative bewertete Analysepunkte wie Kinderarbeit, Korruption oder exzessive Managementgehälter erkannt werden. Im Falle von Endeavour Mining, einem Goldproduzenten, kam es nun zu der Ankündigung eines u.E. exzessiven „Bonus” für den CEO der Firma³. Es wurde eine detaillierte Analyse der Managementgehälter und Incentive-Pakete von vergleichbaren Minenfirmen durchgeführt und die Resultate der Analyse dem Management von Endeavour präsentiert („Engagement” mit dem Management der Minenfirmen ist ein wichtiger Teil des Anlageprozesses). Ohne gerechtfertigte Begründung des u.E. exzessiven Gehaltspakets soll die Position verkauft werden. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Quartalsberichts lag noch keine Antwort der Firma vor.

Besuch der südafrikanischen Platinfirmen: „Centers of excellence”

Im Berichtszeitraum unternahmen wir eine mehrtägige Reise zu den wichtigsten Platinproduzenten in Südafrika, um die Operationen zu besuchen und uns ein Bild von den ESG-Strategien der Firmen zu machen. Wir besuchten Operationen von Angloplatinum, Impala Platinum und Northam und hatten Meetings mit dem strategischen und operationellen Management. Wir kamen zurück mit einem überzeugenden Eindruck der operationellen Kompetenz mit einem starken ESG-Fokus. Dies ist überraschend, da die Unternehmen in Südafrika in vielerlei Hinsicht in einem erschwerten Umfeld operieren, bedingt durch das komplexe politische Umfeld, Korruption, Energiezulieferungsprobleme (Eskom) und soziale Missstände. Bei den Minen waren große Anstrengungen zu beobachten, um in den Bereichen Minenoperation und S&G-Strategien (Social und Governance) Spitzenleistungen zu erbringen, doch außerhalb der Minen sorgen kulturelle, politische und wirtschaftliche Hürden für großen Widerstand.

Beispiel 1: Schule und Unterkünfte von Impala Platinums „Platinum Village”

Unterkünfte und Schulen in der „Platinum Village" von Impala entsprechen den höchsten Standards (Grafik 3). Die Firma trainiert z. B. Lehrer der Schulen in Platinum Village in naturwissenschaftlichen Disziplinen, um den Schülern den Eintritt in die Bergbauindustrie zu ermöglichen. Nur 500 Meter ausserhalb von „Platinum Village” konnten wir dann die Standards mit einem „Häuserbauprojekt” der Regierung vergleichen, welches offensichtlich auf einem deutlich geringeren Niveau lag (Grafik 4).

Grafik 3: Eine Schule in „Platinum City” von Impala Platinum. Schulen und Unterkünfte folgen höchsten Standards. Minenarbeiter haben die Möglichkeit, die Häuser zu kaufen.

^{Quelle: ERIG}

Grafik 4: Nur 500 Meter vom Dorfeingang von „Platinum City” fuhren wir an einem Wohnprojekt der Regierung vorbei (sog. „RDP” Programm⁴). Die Qualität der Behausungen und die umliegenden Müllhalden sind wenig überzeugend

^{Quelle: ERIG}

„Disruptive Technologie" auf der Mogalakwena Mine von Anglo Platinum

Wir folgten einer Einladung Anglo Platinums zu der Vorstellung des weltweit ersten brennstoffzellenbetriebenen Minenfahrzeugs auf der Molagakwena Mine (Grafiken 5-8). Die Einführung von durch Brennstoffzellen getriebenen Minenkippern, die mit grünem Wasserstoff betrieben werden, sind eine Kernstrategie sowohl von Anglo Platinum als auch der Muttergesellschaft Anglo American Mining, um ihre Klimaziele zu erreichen. Die Mogalakwena Mine ist eine Tagebaumine, in der der Transport von Erz und Abfällen in hohem Maße per Minenkipper erfolgt und der sich daher ideal für brennstoffzellenbetriebene Lkws eignet. Obwohl sich das Projekt noch im Pilotstadium befindet, plant Anglo Platinum eine rasche Ausweitung des Brennstoffzellenprojekts mit dem Ziel, bis zum Jahr 2026 vierzig dieselbetriebene Lkw zu ersetzen.

Grafik 5: Ein modifizierter Komatsu-Dieselstapler, der von Brennstoffzellen betrieben wird. Alles, was für den Brennstoffzellenumbau modifiziert wurde, ist blau angestrichen.

^{Quelle: ERIG}

Grafik 6: Die Wasserstofftankstelle

^{Quelle: ERIG}

Grafik 7: Der Elektrolizer. Hier wird Wasser (H2O) in H2 und O2 gespalten.

^{Quelle: ERIG}

Grafik 8: Die Energieversorgung erfolgt über eine Solaranlage (140 MW)

^{Quelle: ERIG}

Erneuerbare Energien: Wachstum trotz Lieferkettenschwierigkeiten

Trotz steigender Inflation und der Herausforderungen in den Lieferketten des Sektors der erneuerbaren Energien erzielten die Unternehmen weiterhin Wachstum. Bedingt durch die mit den höheren Zinssätzen steigenden Kapitalkosten steigen die Projektrenditen allerdings weniger schnell als in der Vergangenheit. Die unabhängigen Stromerzeuger (IPP⁵) verhandeln nach Möglichkeit die Strombezugsvereinbarungen (PPA⁶) neu und verlagern einige Projekte in den Handel, um von den hohen Spotstrompreisen zu profitieren, was sich direkt auf die Gewinne auswirkt, da keine Investitionen erforderlich sind. Der Großteil des Preisrisikos für IPPs liegt nach wie vor bei festen Preisen.

Da sowohl in Europa als auch in Nordamerika mehr Ökostrom benötigt wird, ist das Interesse von Private-Equity-Investoren an erneuerbaren Energien sowie von Kreditgebern, auch aus dem Unternehmenssektor, weiterhin sehr groß. Für Unternehmen ist dies der schnellste und einfachste Weg, ihre Kohlenstoffemissionen zu reduzieren, und daher suchen sie nach neuen Projekten für erneuerbare Energien, um langfristige PPAs zu unterzeichnen.

Anfang Juni kündigte die US-Regierung eine zweijährige Zollbefreiung für die Einfuhr von Solarmodulen aus asiatischen Ländern an, was für Innergex und Boralex angesichts ihrer Pipeline an Onshore-Solarprojekten positiv war. Die Ankündigung sorgte für eine bessere Sichtbarkeit der Projekte und die Unternehmen warten nun auf die Genehmigung des Gesetzes über Steuergutschriften als Teil des „Build Back Better-Plans”, um die neuen Solarprojekte zu genehmigen.

Der WilderHill Clean Energy Index (ECO Index) ging im Einklang mit dem Markt zurück und verzeichnete im zweiten Quartal 2022 einen Rückgang von 29,4%. Der Fonds behielt sein reduziertes Engagement in diesem Sektor bei (17% zum Q2 Quartalsende).

Portfolio

Zum Quartalsende war der Industriemetallsektor (einschliesslich Silber und PGMs) mit 60% weiterhin hoch gewichtet. Der Goldanteil lag bei 20% und Erneuerbare Energien bei 17%. Der Fond soll weiterhin voll investiert bleiben (Grafik 9). Es wurden keine signifikanten Änderungen im Portfolio vorgenommen. Anglo American wurde nach einem überzeugenden Minenbesuch in Südafrika in die Top Position verschoben, gefolgt von Ivanhoe Mines, eine Firma, die weiterhin durch ihre solide operationelle Exekution sowie überzeugende ESG-Strategie überzeugt.

Grafik 9: Portfolioaufteilung zum 30. Juni 2022

^{Quelle: ERIG}

^{1PGM = Platingruppenmetalle}

^{2 LME = London Metal Exchange}

^{3 Der CEO, Sebastien de Montessus, soll für einen Umzug von Kanada nach London US Dollar 10 Mio erhalten, da er durch die Relokalisierung der Firma finanziell «benachteiligt» sei.} 

^{4 RDP = Reconstruction and Development Programm der südafrikanischen Regierung}

^{5 IPP = Independent Power Producers}

^{6 PPA = Purchase Power Agreement}

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Zusatz Sustainalytics original: “Part of this publication may contain Sustainalytics proprietary information that may not be reproduced, used, disseminated, modified nor published in any manner without the express written consent of Sustainalytics. Nothing contained in this publication shall be construed as to make a representation or warranty, express or implied, regarding the advisability to invest in or include companies in investable universes and/or portfolios. The information is provided “as is” and, therefore Sustainalytics assumes no responsibility for errors or omissions. Sustainalytics cannot be held liable for damage arising from the use of this publication or information contained herein in any manner whatsoever.” Übersetzt auf Deutsch: Ein Teil dieser Publikation kann urheberrechtlich geschützte Informationen von Sustainalytics enthalten, die ohne ausdrückliche schriftliche Zustimmung von Sustainalytics weder vervielfältigt, verwendet, verbreitet, verändert noch in irgendeiner Weise veröffentlicht werden dürfen. Nichts in dieser Publikation darf so ausgelegt werden, dass es eine ausdrückliche oder stillschweigende Zusicherung oder Garantie bezüglich der Ratsamkeit von Investitionen in oder der Aufnahme von Unternehmen in anlagefähige Universen und/oder Portfolios darstellt. Die Informationen werden ohne Mängelgewähr zur Verfügung gestellt und Sustainalytics übernimmt daher keine Verantwortung für Fehler oder Auslassungen. Sustainalytics kann für Schäden, die aus der Verwendung dieser Publikation oder der darin enthaltenen Informationen in irgendeiner Weise entstehen, nicht haftbar gemacht werden.</sup>