AB: Versteckte Gefahren - Klimarisiken in CMBS-Wertpapieren verstehen

Inzwischen werden sie aber auch weltweit immer beliebter. Durch die Einbeziehung von Umwelt-, Sozial- und Unternehmensführungsaspekten (ESG-Kriterien) in ihre routinemäßige Kreditanalyse können Anleger CMBS-Risiken besser einschätzen. Natürlich geht der Löwenanteil der Risiken von Naturkatastrophen aus, darunter auch von Unwettern, die durch den Klimawandel noch verschärft werden. Das ist nicht überraschend, aber die Anleger könnten von den begrenzten Möglichkeiten der Versicherung zur Verringerung dieser Risiken überrascht sein.

Versicherung ist nicht genug

Ob durch Erdbeben, Hurrikane, Tornados, Waldbrände, Überschwemmungen oder schwere Winterstürme verursacht, die Hauptgefahren für CMBS sind dauerhafte Sachschäden, die möglicherweise nicht von der Versicherung abgedeckt werden, und Betriebsunterbrechungen, die Mietzahlungen beeinträchtigen. Die Gesamtverluste können erheblich sein. Selbst wenn eine Immobilie versichert ist, übersteigen die Gesamtschäden bei Katastrophen fast immer die versicherten Schäden (Abbildung).

Die Versicherung ist nicht genug. Das liegt daran, dass der Wert der staatlichen US-Hochwasserversicherung für Gewerbeimmobilien im Vergleich zum Wert der Immobilie meist gering ist. Zusatzversicherungen sind teuer, sodass viele Schuldner sich selbst versichern. Außerdem waren die Stürme in letzter Zeit intensiver und häufiger als in der Vergangenheit, und selbst in Gebieten, die nicht in Überschwemmungsgebieten liegen, kam es zu schweren Überschwemmungsschäden.

Überschwemmungen aufgrund des steigenden Meeresspiegels sind ein Problem für Küstengebiete, aber noch mehr für hurrikananfällige Küstenregionen. Als beispielsweise Hurrikan „Harvey“ 2017 in Texas wütete, beliefen sich die Schäden auf 125 Milliarden US-Dollar. Da die meisten Schäden durch Überschwemmungen verursacht wurden und außerhalb der FEMA-Überschwemmungsgebiete lagen, waren nur 30 Milliarden US-Dollar davon versichert. Die jüngsten Stürme haben gezeigt, dass Veränderungen im Wettergeschehen selbst im Landesinneren schwerwiegende Auswirkungen haben können, und in den meisten Regionen gibt es Überschneidungen wie etwa die Gefährdung der Westküste durch Waldbrände, Dürreperioden und Erdbeben.

Das Problem ist beträchtlich – und es nimmt zu, da der Klimawandel zu immer häufigeren und katastrophaleren Naturkatastrophen führt. Nach Angaben der National Oceanic and Atmospheric Administration (NOAA) gab es im Jahr 2020 22 separate Wetter- und Klimakatastrophen mit einem Schaden in Milliardenhöhe, womit der bisherige Rekord von 16 Katastrophen übertroffen wurde.

Wenn sich die Eigentumsrisiken verschlechtern und eine Risikoversicherung nicht die Antwort ist, was dann?

Klimarisiken realistisch einschätzen

Es ist weder realistisch, alle Darlehen mit Klimarisiko zu vermeiden, noch Immobilien in US-Bundesstaaten mit erhöhter Gefährdung auszusieben. Kalifornien liegt mit 3.743 Objekten, die ein hohes Klimarisiko aufweisen, an der Spitze, gefolgt von Florida und Texas; auf diese dicht besiedelten Staaten entfallen über 25 % aller CMBS-Deals (Abbildung).

Wir glauben, dass die Antwort darin besteht, das Risiko für einzelne Immobilien auf der Grundlage von Modellen zu quantifizieren, die bestimmte Arten potenzieller Katastrophen für jede Region berücksichtigen. Durch diese eingehende Analyse können Anleger das CMBS-Risiko besser verstehen und entweder bessere Konditionen für risikoreichere Geschäfte verlangen oder sie ganz vermeiden.

Für ein einzelnes Darlehen kann die Bewertung in der Regel anhand öffentlich zugänglicher Daten durchgeführt werden. Viele Anleger suchen aktiv nach Investitionen in Immobilien, die nach LEED (Leadership in Energy and Environmental Design) zertifiziert sind, da der Markt diese Wertpapiere als umweltfreundlich einstuft. LEED bietet einen Rahmen für gesunde, hocheffiziente und kostensparende Gebäude, und die LEED-Bewertung hängt vom Grad der Nachhaltigkeit ab.

Grüne Investitionsmöglichkeiten können zwar überzeugend sein, reichen aber nicht aus. Eine LEED-Zertifizierung für eine Immobilie ist nur ein Ausgangspunkt für eine klimabezogene Investitionsanalyse und kann andere Klimabedrohungen verschleiern. Schließlich sind auch LEED-zertifizierte Gebäude immer noch von der sie umgebenden Umwelt abhängig.

Bewertung von Klimarisiken in großen Mengen

Die Einbeziehung der ESG-Analyse in die Bonitätsanalyse ist für ein einzelnes Darlehen ein leicht zu bewältigender Prozess, aber die meisten CMBS umfassen 40 bis 70 Darlehen.

Ein besseres Verständnis dieser Risiken wird heute möglicherweise nicht in vollem Umfang belohnt, weil der CMBS-Markt diese Risiken weder allgemein noch einzeln einpreist. Tatsächlich gibt es wenig bis gar keine Preisunterschiede je nach Klimarisiko (Abbildung). Bis sich das ändert, können Anleger, die das Umweltrisiko genau einschätzen, einen Schritt voraus sein, indem sie Anleihen wählen, die ein geringeres Klimarisiko aufweisen, ohne den Renditeaufschlag zu beeinträchtigen.

Die Zukunft der CMBS-Analyse

Während das Bewusstsein für die Bedeutung von ESG-Faktoren bei CMBS-Investitionen wächst, werden Anleger, die schon heute mit der Bewertung von Umweltrisiken beginnen, im Vorteil sein, wenn sich inhärente Klimarisiken in den CMBS-Preisen letztlich niederschlagen. Jetzt ist es an der Zeit, die schwierigen Fragen zu stellen, effektive Messmethoden zu entwickeln und die Auswirkungen spezifischer Klimaschwachstellen zu verfolgen.

CMBS-Anleger, die die ESG-Implikationen ihrer Investitionen vollständig verstehen, werden nicht nur besser in der Lage sein, bestimmte Gefahren zu vermeiden und sich vor klimabedingten Verlusten zu schützen, sondern wir glauben, dass sie am Ende auch für die Risiken, die sie eingehen, angemessen entschädigt werden.

Monika Carlson, CFA, ist Senior Investment Strategist für Fixed Income und John Huang, CFA, ist Research Analyst für Commercial Real Estate Credit bei AllianceBernstein (AB).

In diesem Dokument zum Ausdruck gebrachte Meinungen stellen keine Analysen, Anlageberatungen oder Handelsempfehlungen dar, spiegeln nicht unbedingt die Ansichten aller Portfoliomanagementteams bei AB wider und können von Zeit zu Zeit überarbeitet werden.