Jetzt beginnt die Zeit der Zinspapiere

Die höchsten Inflationsraten seit vier Jahrzehnten, ein abrupter Zinsanstieg, Verwerfungen an den Energiemärkten und akute geopolitische Risiken“, so bringt Heinz-Werner Rapp, CIO der FERI Gruppe, das Jahr 2022 auf einen Nenner. Schnee von gestern: Im neuen Jahr sieht Rapp deutliches Erholungspotenzial – vor allem an den Rentenmärkten.

Mit dieser Einschätzung ist der FERI-CIO nicht allein. Anlagestrategen und Portfoliomanager sind sich einig wie selten: 2023 wird das Jahr der Renten. Staatsanleihen, Investment Grade, High Yield – sie alle locken nun mit attraktiven Renditen und der Aussicht auf Kursgewinne. „Raus aus dem Risiko und rein in die Rendite“, lautet der Appell von Geraldine Sundstrom, Portfoliomanagerin bei PIMCO. Die Märkte haben sich gewandelt – die TINA-Welt, in der es keine Alternative (zu Aktien) gab, sei Geschichte. „Heute sind festverzinsliche Anlagen wieder attraktiv“, jubelt die Anleiheninvestorin. Das Ertragspotenzial sei überzeugend, „über alle Laufzeiten hinweg“.

Nicht nur Rentenfondsmanager halten jetzt bei den Festverzinslichen die Fahne hoch, auch Multi-Asset-Strategen schichten um. In ihrem Multi-Asset-Musterportfolio der Société Générale (SG) erhöhten die Cross-Asset-Strategen der Bank jetzt die Anleihenquote auf 58 Prozent, während sie die Aktienquote sehr deutlich auf nur noch 33 Prozent reduzierten. „Die von uns für 2023 erwartete Entwicklung der Kapitalmärkte verlangt signifikante Änderungen der Portfoliostruktur. Kurz gesagt sieht das Umfeld jetzt besser für Anleihen aus als für Aktien“, erklärt Alain Bokobza, Head of Global Asset Allocation bei der französischen Großbank.

TINA ist Geschichte

Der Tenor von Strategen und Marktakteuren ist eindeutig: Die Inflation steuert auf ihren Höhepunkt zu oder hat ihn bereits überschritten, die Notenbanken werden bei den Zinsen eher zurückrudern, und die Risiken der bevorstehenden milden Rezession sind zumindest am Rentenmarkt weitgehend eingepreist.

Die Jahresrendrally am Rentenmarkt scheint diese Einschätzung zu bestätigen. Doch vor allem bei Staatsanleihen dürfte das erst der Anfang sein, wenn Bantleon-Ökonom Daniel Hartmann recht behält. Im Jahr 2023 werden Staatsanleihen ein Comeback feiern, während die Aktienmärkte massiv unter Druck geraten, pro­gnostiziert Hartmann. Durch den Zinsschock in diesem Jahr sei bereits schwerer Schaden angerichtet worden, so seien in den USA die Wohnbauinvestitionen um 15 Prozent eingebrochen und in Deutschland die Bauaufträge um mehr als 20 Prozent gesunken.

Folgerichtig signalisierten auch die Frühindikatoren, dass die wirtschaftliche Entwicklung „bis weit ins Jahr 2023 steil nach unten gerichtet“ sein dürfte. Diese Gefahren werden nach Einschätzung Hartmanns die Notenbanken dazu bewegen, den Straffungszyklus Ende 2022 auslaufen zu lassen, zumal bei der Inflation bereits ein Rückgang absehbar sei.

Doch jetzt in Risiko-Assets zu wechseln wäre ein „fataler Irrtum“, warnt der Bantleon-Stratege. Erst im zweiten Halbjahr 2023 werden die Aktienmärkte ihren Tiefpunkt erreichen, weshalb jetzt erst einmal Investments in den „sicheren Häfen“ angeraten seien. Schließlich versprächen Staatsanleihen attraktive Erträge, denn in den nächsten Monaten dürften die Renditen weiter fallen und Staatsanleihen neben den wieder vorhandenen Zinserträgen ordentliche Kursgewinne bescheren.

Bernd Meyer, Chefanlagestratege und Leiter Multi-Asset bei Berenberg, rät dagegen eher zu soliden Unternehmensanleihen als zu Staatsanleihen. „Wir bleiben möglicherweise im Umfeld einer eher positiven Korrelation zwischen Staatsanleihen und Aktien. Damit ist der Diversifikationseffekt, der zehn, zwanzig Jahre gut funktioniert hat, nicht mehr da“, begründet ­Meyer seinen Standpunkt im TiAM-Round­table.

Investment Grade lohnt wieder

Solange Staatsanleihen nicht mehr negativ zu Aktien korreliert seien, sollte man besser gleich zu Unternehmensanleihen greifen, denn diese böten heute „dank deutlich ausgeweiteter Risikoaufschläge ebenfalls Renditen, die die Inflation übersteigen dürften“. Ivan Domjanic, Kapitalmarktstratege bei M & G Investments, geht im Gespräch mit Meyer noch weiter. „Credit ist wieder eine Konkurrenz zu Aktien“, befindet Domjanic.

Besonders kaufenswert seien jetzt europäische Investment-Grade-Unternehmensanleihen, urteilt Tatjana Greil Castro, Co-Head of Public Markets bei Muzinich. „Nach der Umschichtung in USD-Anleihen im Jahr 2022 erhöhen wir nun aufgrund attraktiver Bewertungen das Engagement in Euro-basierten Emissionen“, verrät Greil Castro. Die Renditen seien auf dem höchsten Stand seit über einem Jahrzehnt und damit auch in der Lage, die Auswirkungen potenzieller Kreditausfälle auszugleichen.

Wie groß der Puffer ist, zeigen Berechnungen aus dem SG Cross Asset Research. Demnach liegt die in den aktuellen Kursen implizierte Ausfallrate der Euro-Investment-Grade-Anleihen bei fünf Prozent –ein selten hoher Wert, der in den vergangenen 20 Jahren nur während der Finanz- und Eurokrise übertroffen wurde.

In Euro notierte Investment-Grade-Anleihen dürften 2023 für einen Excess Return von fünf Prozent gut sein, schätzen die Cross-Asset-Analysten der SG. Damit können Investoren einen Gesamtertrag von knapp zehn Prozent erwarten.

Fed-Put für den Rentenmarkt

Auch PIMCO-Portfoliomanagerin Sund­strom erwartet keine Welle an Ausfällen, unter anderem „weil sich die Fed auf finanzielle Stabilität und funktionierende Kreditmärkte konzentriert“. Dennoch favorisiert auch sie Unternehmensanleihen von Emittenten mit höherer Qualität, die am besten positioniert seien, um konjunkturellen Herausforderungen zu begegnen. Emittenten mit niedrigerer Qualität und starker Konjunkturabhängigkeit könnten von der kommenden Rezession hingegen in Mitleidenschaft gezogen werden.

Daneben setzt Sundstrom auf Durationspapiere, also Investments in zinssensitiven Anlageklassen, die in der Vergangenheit eine wertvolle Absicherung in unsicheren Zeiten gewesen seien. „Wenn eine Rezession beginnt und sich die Inflation verlangsamt, ist die Duration wahrscheinlich die erste Anlageklasse, die vor einer Outperformance steht“, erklärt die Anleihenexpertin. Das gelte insbesondere für zinssensible Länder wie Australien und Kanada sowie für ausgewählte Schwellenländer, die im Zinszyklus vorn liegen.

Auch in den USA neigt sie zu Durationspapieren, „da die Fed den Zinserhöhungszyklus auslaufen lässt und sich die wirtschaftlichen Fundamentaldaten weiter verschlechtern“. Quasistaatliche Mortgage-Backed-Securities (MBS) mit hohen Kupons könnten Sundstroms Ansicht nach ebenfalls attraktive Renditen bieten, „da sie eine höhere durchschnittliche Qualität aufweisen und tendenziell eine gute Liquidität zum attraktiven Spread bieten“.

Lukrative Duration

Strategien mit kurzer Duration findet auch Chris Iggo von AXA Investment Managers „am überzeugendsten“. Deren Renditen würden den erwarteten Höchststand der Zentralbankzinsen bereits mehr als widerspiegeln, führt der AXA-CIO Core Investments aus. Strategien mit längerer Duration, die eine Gesamtrendite aus höheren Renditen und Kursgewinnen anstreben, seien bislang weniger verlockend.

Allerdings bewege sich inzwischen auch das lange Ende, was Hoffnungen macht. „In der Annahme, dass sich die Inflation nun auf dem Weg nach unten befindet und der Zinshöchststand niedriger ausfallen könnte, sollten wir uns darauf freuen, dass in den kommenden zwölf bis 18 Monaten die ,Hawkish Hold‘-Phase und die Lockerungsphase des geldpolitischen Zyklus in Gang kommen“, sagt Iggo.

Unternehmensanleihen seien über die gesamte Laufzeitenkurve hinweg attraktiv. „Sowohl das Renditeniveau als auch die Höhe der Credit-Spreads sind auf dem höchsten Stand seit der globalen Finanzkrise“, begründet der AXA-Stratege. Aus dieser Perspektive betrachtet böten die meisten Titel aus dem Anleiheuniversum jetzt sehr gute Einstiegschancen.

Auch im Hochzinsbereich entdecken Kenner immer mehr Chancen – trotz der von allen erwarteten Rezession. „Hochzinsanleihen sind weniger riskant als Aktien“, proklamiert Alexis Renault, Portfoliomanager bei ODDO BHF Asset Management im TiAM-Interview ab Seite 40. High-Yield-Anleihen seien eine gute Risikodiversifikation für jedes Portfolio.

„Wir sehen bei den High Yields aktuell Renditen von acht oder neun Prozent. Das ist etwas, wovon man in den vergangenen zehn Jahren tatsächlich nur träumen konnte“, sagt Renault. Auch im Hochzinsbereich sei das Ausfallrisiko aufgrund der sehr hohen Renditen nicht allzu dramatisch. Der Markt preise bereits ein „Worst-Case-Szenario“ mit einer Ausfallrate von zwölf Prozent ein – ein unrealistisch hoher Wert, der sich nicht materialisieren werde.

„Die meisten Krisen verlaufen nach diesem Muster“, erklärt der ODDO-Manager: „Zunächst herrscht Panik, dann normalisiert sich der Markt. Während der Panik steigen die Renditen schnell an, und wenn das Gros der Investoren merkt, dass es doch nicht so schlimm kommt wie befürchtet, sinken die Renditen wieder.“ Deshalb sei der Anfang einer Krise der beste Zeitpunkt für Investitionen in Hochzinsanleihen.

„Wir gehen davon aus, dass die Ausfallrate auf dem Hochzinsmarkt vom aktuellen Tief bei zwei Prozent auf etwa fünf Prozent ansteigen wird“, sagt Colin Finlayson, Investment Manager bei Aegon Asset Management. Jonathan Butler von PGIM Fixed Income ist noch zuversichtlicher. Der Portfoliomanager erwartet allenfalls einen moderaten Anstieg der Ausfallraten bei Hochzinsanleihen.

Kalkulierbares Risiko

„Selbst unser negativstes Szenario pro­gnostiziert, dass die Ausfälle in den nächsten vier Jahren im Durchschnitt unter drei Prozent pro Jahr bleiben“, versichert Butler. Die Ratingqualität des europäischen Hochzinsindex habe sich in den letzten Jahren sehr verbessert, was niedrigere Ausfallraten erwarten lasse. „Die quantitativen Lockerungsmaßnahmen seit 2015 haben die Ausfallraten niedrig gehalten, indem sie die Kreditkosten gesenkt und die Bewertungen gestützt haben“, erklärt er. Die aktuellen Spreads seien mehr als ausreichend, um Anleger für das Ausfallrisiko zu entschädigen.

Ähnliches gilt auch für die von vielen fast vergessenen Anleihen der Schwellenländer. Vor allem bei den Staatsanleihen hat der Risikoaufschlag zu US-Staatsanleihen inzwischen wieder ein ungewöhnlich hohes Niveau von etwa 4,5 Prozentpunkten erreicht. Größer war der Spread in den vergangenen 20 Jahren nur im Corona-Crash, in der Finanzkrise und der Megabaisse zu Beginn des Jahrtausends.

Hilfreich für die Emerging Markets sei zudem das wahrscheinliche Ende des Dollarhöhenflugs und die erwartete Entspannung an der US-Zinsfront, erinnert SG-Multi-Asset-Stratege Bokobza. Außerdem werde wohl in vielen Schwellenländern die Phase der Zinsanhebungen schneller enden als in den USA und Europa. „Wir mögen Schwellenländer-Staatsanleihen jetzt lieber als US-Treasuries“, gesteht Bokobza vor diesem Hintergrund.

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