abrdn: Können Immobilienerträge die negativen Effekte der steigenden Inflation abfedern?

Tom Crowe, Senior Real Estate Analyst, UK; and Stephan Schanz, Senior Real Estate Analyst, Europe

Dieser starke Anstieg geht auf eine Reihe von Faktoren wie die Lieferkettenstörungen und die Energiepreise zurück. Die Zentralbanken sorgen sich nun, dass die seit beinahe zehn Jahren verfolgte lockere Geldpolitik die aktuellen Preissteigerungen verstärkt. Dieser Inflationsschub dürfte sich länger hinziehen, als bislang vermutet, denn die beständig höheren Kosten werden nun nach und nach auf die Verbraucher abgewälzt.

Was bedeuten diese Inflationsaussichten für Anleger? Und wie können Immobilienerträge einen gewissen Schutz durch Mieteinnahmen bieten?

Entwicklung der Mieten und Indexbindung

Immobilien sind nicht immer eindeutig als Absicherung gegen die Inflation geeignet. Zahlreiche Variablen (wie der Zeitraum, die Art der Vermietung und das Marktwachstum) beeinflussen, wie wirksam sie Schutz bieten. Dass sich die Cashflows aus Mieten ändern können, ist aber ein wesentliches Merkmal, das Einfluss darauf hat, wie gut Immobilien im Vergleich zu anderen Anlagen vor der schädlichen Wirkung der Inflation schützen können.

Damit die Immobilienmieten steigen oder sinken, muss das Mietverhältnis entsprechende Mechanismen vorsehen oder bestimmte mietrelevante Ereignisse müssen eintreten. Zwei Bedingungen müssen dabei erfüllt sein: Während der Mietdauer sind die Mieten nach einer bestimmten Frist zu überprüfen, um sie gegebenenfalls anzuheben, und jede Änderung muss an die Inflation oder eine andere Kennzahl gekoppelt sein, um die Höhe der Anpassung zu bemessen. Die Mietanpassungen müssen aber auch für den Mieter bezahlbar sein, um nachhaltige zukünftige Cashflows zu gewährleisten. Dies ist ganz anders als bei den meisten festverzinslichen Anlagen, bei denen vertraglich vereinbarte Kuponzahlungen im Zeitverlauf nicht gegen die negative Wirkung der Inflation auf den Wert dieser Zahlungen immun sind.

Mieten in Europa – explizite Bindung an einen Preisindex

Bei Immobilien in Europa besteht durch vertraglich geregelte Mechanismen in den Mietbedingungen – gewöhnlich in Form einer Indexbindung – eine recht starke Verbindung zwischen den Mieten und dem Inflationsschutz. Gewerbliche Immobilien und moderne private Mietverträge in Europa sind in irgendeiner Form an den Verbraucherpreisindex gekoppelt - in der Regel zu 100 % an den Verbraucherpreisindex, manchmal aber auch mit einer Obergrenze oder einem Kappungsbetrag. Die Cashflows werden also parallel zum zugrunde liegenden Index angepasst, was Anlagen an die Inflationsentwicklung koppelt.

Bei privat vermieteten Wohnobjekten werden die Mieten in den meisten Ländern jährlich an die Inflation angepasst. Die Cashflows aus Mieten können sich jedoch auch durch einen Verlust von Mietern oder Schwankungen der Betriebskosten verändern. Bei Gewerbeimmobilien in Europa gibt es eine ähnliche Art der Inflationsbindung, bei der sich die Mieten jährlich gemäß der Entwicklung des zugrunde liegenden Inflationsindex ändern. Die Mietverträge für Büros in Europa weisen in der Regel eine vollständige Kopplung an den VPI oder einen ähnlichen nationalen Index auf. Ähnliche Regeln gelten bei Verträgen für Logistikimmobilien in Europa, die eine Laufzeit von bis zu 15 Jahren haben können. Sie bieten reale, langfristige Cashflows.

Bei vermieteten Einzelhandelsobjekten wird die Indexbindung ganz unterschiedlich gehandhabt. In manchen Fällen ist die Miete zu 100% an einen Inflations- oder einen anderen Index gekoppelt. Doch bei Lebensmittelgeschäften zum Beispiel ist eine „Hurdle“ (ein Mindestanstieg des Index) von 10% mit einer Anpassung um 60% bis 80% der Entwicklung des VPI (oder eines ähnlichen Index) danach gängige Praxis. Wegen der Herausforderungen, die der Einzelhandelssektor in den letzten Jahren zu bewältigen hatte, sind Cashflows aus Mieten für Objekte in Innenstadtlagen, für Lagerhäuser und andere Händler im zyklischen Konsumgüterbereich immer häufiger an den Umsatz der Geschäfte gebunden. Deshalb wird die ausdrückliche Kopplung an die Inflation in diesem Segment seltener werden.

Mieten in Großbritannien – Situation im Wandel

In Großbritannien sind die Mieteinnahmen aus Gewerbeimmobilien traditionell weniger stark an die Inflation gekoppelt, was auf die unterschiedlichen Merkmale der britischen Mietverträge zurückzuführen ist. Die meisten (aber nicht alle) gewerblichen Mietverträge enthielten keine ausdrückliche Indexierungsklausel. Stattdessen enthalten sie Klauseln für feste, regelmäßige Erhöhungen und im Voraus vereinbarte Zeitpunkte, an denen die Miete an das marktübliche Niveau angepasst werden, oder an denen die Mieten zu vorher festgelegten Ereignissen neu ausgehandelt werden. Zwar haben die Miettrends im Vereinigten Königreich gezeigt, dass sie die Inflation in bestimmten Zeiträumen ausgleichen können, doch ist die Beziehung im Vergleich zum Kontinent technisch weniger eindeutig. Die Beziehung zwischen den Mieten und der Inflation in Großbritannien könnte aufgrund zahlreicher Veränderungen auf dem Markt künftig jedoch stärker werden.

Erstens nimmt die Zahl der betrieblichen (oder alternativen) Immobilien auf dem britischen Markt zu, und bei diesen Objekten enthält der Mietvertrag normalerweise eine Inflationsbindung. Dadurch können Vermieter unmittelbarer auf eine steigende Inflation reagieren und die Mietwerte entsprechend dem Inflationsindex anheben. Darüber hinaus sind in Sektoren wie Wohnimmobilien, die eigens zum Zwecke der Vermietung gebaut wurden, und Studentenwohnheimen die Laufzeiten der Mietverträge in der Regel kürzer. Dadurch ist es wahrscheinlicher, dass sich Veränderungen der Inflation unmittelbarer bemerkbar machen und sie daher eine bessere Inflationsabsicherung darstellen. Zweitens sind die traditionellen Mietverhältnisse in Großbritannien seit dem Jahr 2002 kürzer geworden. Dies erhöht die Flexibilität für Mieter und die Risiken für Vermieter. Da die Zahl der jährlich auslaufenden Mietverträge zunimmt ist es auch wahrscheinlicher, dass sich die Mieten durch den Einfluss von Marktkräften – unter anderem der Inflationsrate – ändern.

Inflationsbindung der Cashflows

Und was bedeutet das alles nun? Einige Bereiche des Immobilienmarkts sind besser an die Inflationsentwicklung gebunden als andere. Das bedeutet, dass Anleger Strategien entwickeln und nutzen können, die sich mehr oder weniger auf diese Dynamik des Marktes konzentrieren. Europa kann ein gutes Revier für diese Art von realen Vermögenswerten sein, vor allem wegen der häufigeren Überprüfung der Mieten und der expliziten Inflationsbindung. Im Gegensatz dazu ist die Beziehung zwischen Cashflows und der Inflation in Großbritannien infolge der traditionellen und bestehenden Mietstrukturen insgesamt relativ schwach. Doch auch hier wendet sich das Blatt, denn der britische Markt entwickelt sich weiter. Die Mietdauer wird kürzer und inflationsgebundene Mietstrukturen gewinnen zunehmend an Bedeutung. Wir gehen davon aus, dass dieses Verhältnis in der Zukunft stärker werden wird.

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