Baker Steel: Ist Gold angesichts des Gespensts höherer Zinsen überverkauft?

• Eine restriktivere Haltung der US-Notenbank als Reaktion auf die starke Erholung der US-Wirtschaft von COVID-19 ändert nichts an den mittel- bis langfristigen positiven Aussichten für Gold, die weiterhin durch Geldschöpfung, Geldentwertung, höhere Verschuldung, sowie durch niedrige, bzw. negative reale (nicht nominale) Zinssätze gestützt werden
• Sollten sich höhere Inflationsraten als anhaltend erweisen, wird Gold wahrscheinlich ein wirksamer Inflationsschutz sein, zumal der Spielraum der Fed, die Zinssätze anzuheben, wahrscheinlich begrenzt ist. Wir sehen weiterhin im historischen Vergleich eine fundamentale Unterbewertung bei Edelmetallaktien.

Der Goldpreis fiel letzte Woche stark um rund 100 U$ pro Unze, begleitet von einem breiten Ausverkauf an den globalen Aktienmärkten, da die Fed eine restriktivere Zinspolitik und eine Drosselung ihres Anleihekaufprogramms andeutete. Der Hinweis, dass im Jahr 2023 zwei Anhebungen erwartet werden, stellt eine Abkehr von der extrem zurückhaltenden Rhetorik des vergangenen Jahres dar, als Reaktion auf Anzeichen einer starken Erholung nach COVID und steigende Inflationserwartungen nach einem Jahr mit umfangreichen Konjunkturpaketen und Geldmengenausweitung.

Während steigende Zinsen für Gold tendenziell ein Gegenwind darstellen, scheint die Schwäche des Metalls in den letzten Tagen ungerechtfertigt. Die Geschichte zeigt, dass die langfristigen geldpolitischen Prognosen höchst unsicher sind, und die Realität bleibt, dass das derzeitige außergewöhnlich lockere geldpolitische Umfeld auf absehbare Zeit anhalten dürfte, auch wenn die Fed in den kommenden Jahren über Schritte zur Normalisierung spricht. Es scheint auch, dass der starke Rückgang des Goldpreises wahrscheinlich durch algorithmischen Handel verstärkt wurde, ein Symptom für die allgemeineren volatilen Marktbedingungen, denen sich Anleger derzeit gegenübersehen. Angesichts dieser Faktoren sind wir der Ansicht, dass der Pullback von Gold nach der starken jüngsten Performance des Metalls (wo ein Preis von 1.900 US$ pro Unze erreicht wurde) nun offenbar überschritten wurde. Zum Zeitpunkt der Abfassung dieses Artikels zeigen die Goldpreise Anzeichen einer Erholung, was darauf hindeutet, dass die Anleger die Auswirkungen der höheren Zinsen im weiteren Kontext des langfristigen Bullenfalls für Gold verdaut haben.

Quelle: Bloomberg. *US-VPI-städtische Verbraucher ohne Lebensmittel und Energie Daten vom 21. Juni 2021.

Während die USA und die Weltwirtschaft aus der COVID-19-Krise hervorgehen, erscheint das wirtschaftliche Bild ermutigend. Stärker als erwartete Wachstumsprognosen, eine weitgehend abgewendete Arbeitslosigkeitskrise und ein rasch voranschreitendes Impfprogramm haben die US-Falken unterstützt. Trotz der Vielzahl positiver Wirtschaftsdaten bleiben jedoch Risiken und Unsicherheiten in einem sich schnell ändernden wirtschaftlichen Umfeld bestehen, und wir werden möglicherweise erleben, wie der Glanz nachlässt, wenn einige der Realitäten der Auswirkungen der Pandemie auf die Industrien offensichtlich werden.

Die Inflation bleibt ein Hauptrisiko für die Weltwirtschaft, und es bleibt die Frage, ob die derzeit höheren Preise vorübergehend sind, wenn die entwickelten Volkswirtschaften wieder geöffnet werden, wie viele politische Entscheidungsträger angedeutet haben, oder ob wir in eine Phase erhöhter Inflation eintreten, die so für mehrere Jahrzehnte nicht mehr zu beobachten war. Der Anstieg des US-Verbraucherpreisindex um 5 % gegenüber dem Vorjahr im Mai war der größte jährliche Anstieg der Verbraucherpreise seit 13 Jahren. Wichtig ist, dass das wahre Ausmaß der durch COVID-19 verursachten Schäden an globalen Lieferketten in allen Sektoren wahrscheinlich noch nicht abzusehen ist und die Störungen unter anderem durch Ungleichheiten beim Impffortschritt zwischen Industrie- und Entwicklungsländern weiter verschärft werden könnten.

Trotz dieser Unsicherheit gehen wir davon aus, dass sich einige Faktoren in den kommenden Monaten und Jahren nicht ändern werden. Gelddrucken und Währungsabwertungen werden weitergehen, während niedrige und negative Realzinsen anhalten werden, da die politischen Entscheidungsträger niedrige Nominalzinsen und eine inflationäre Wirtschaftspolitik beibehalten. Unterdessen wird die politische und öffentliche Unterstützung für Maßnahmen und Interventionen von Regierungen, insbesondere im Hinblick auf Klimaschutzziele und Infrastrukturprojekte, zu höheren öffentlichen Ausgaben, größeren Defiziten und höheren Schulden führen. Die Gesamtverschuldung der USA beläuft sich im Juni 2021 auf 28 Billionen US-Dollar, was über 150% des BIP entspricht, nachdem sie seit Beginn der COVID-19-Krise um rund 5 Billionen US-Dollar gestiegen ist und sich die Haushaltslage mit ziemlicher Sicherheit verschlechtern wird. Während Zinserhöhungen theoretisch bleiben, ist es so gut wie sicher, dass weitere Konjunkturpakete umgesetzt werden, bevor die COVID-19-Krise vorbei ist.

Realzinsen bleiben ein wichtiger Treiber für den Goldpreis, wobei niedrige und negative Realrenditen sich historisch als stützend für höhere Goldpreise erwiesen haben. Während die Aussicht auf steigende Nominalzinsen auf höhere Realzinsen hindeuten könnte, werden die Inflationsaussichten ein Hauptfaktor sein. Nach einem Umdenken der Zentralbanken, angeführt von der Fed, hin zu einem durchschnittlichen Inflationsziel, soll die Inflation im Zuge der Erholung der Wirtschaft möglicherweise für einige Zeit über die Zielwerte hinausschießen.

Die Zeit wird zeigen, ob die derzeitige Inflation nachlässt oder andauert, und wir sehen hier eine Reihe von möglichen Szenarien in den kommenden Monaten. Sollte die Inflation gedämpft bleiben oder nur leicht ansteigen, würden wir eine Rückkehr zu einer zurückhaltenden Rhetorik der Fed erwarten, möglicherweise verbunden mit aggressiveren geldpolitischen Maßnahmen zur Unterstützung der Erholung. Die Kontrolle der Zinsstrukturkurve bleibt eine potenzielle politische Maßnahme der Fed, während die Debatte über die moderne Geldtheorie (MMT) weiterhin die Ansichten der politischen Entscheidungsträger beeinflusst.

Sollte sich die Inflationserholung jedoch als anhaltend erweisen, weiter ansteigen oder über einen längeren Zeitraum auf einem erhöhten Niveau verharren, würde die daraus resultierende Beschleunigung der Zinserhöhungen durch die Fed zweifellos neben vielen anderen Sektoren auch Edelmetalle und breitere Rohstoffpreise unter Druck setzen, zumindest eine Zeit lang. Doch in dieser Situation sieht sich die Fed der Realität gegenüber, dass es nur begrenzte Möglichkeiten gibt, die Zinsen anzuheben, ohne einen potenziell schweren wirtschaftlichen Schaden für hoch verschuldete Unternehmen, öffentliche Einrichtungen und Verbraucher zu riskieren.

Insgesamt glauben wir, dass angesichts des steigenden Inflationsdrucks und moderater Nominalzinserhöhungen die USA und die EU niedrige Realzinsen noch einige Zeit beibehalten werden und den Goldsektor daher weiter antreiben werden. Wir gehen davon aus, dass sich Gold in der Mitte seines Bullenzyklus befindet, aber aufgrund des Marktverhaltens in dieser Woche erwarten wir, dass der Aufwärtstrend von Gold kurzfristig von Volatilität und periodischen Rückschlägen unterbrochen wird, die von Spekulationen über die Aussichten auf mögliche Zinserhöhungen in den USA angetrieben werden.

Während die kommenden Monate für Edelmetalle versprechend sind, da sich die Erholung vom Ausverkauf fortsetzt und die langfristigen Wertetreiber bestehen bleiben, sind Goldaktien so positioniert, dass sie einen lukrativen operativen Hebel für höhere Goldpreise bieten. Viele Gold- und Silberminenwerte befinden sich in der besten Verfassung seit Jahren, mit steigender Rentabilität, verbesserter Kapitaldisziplin und immer attraktiverer Aktionärsrenditepolitik. Wir sind zuversichtlich, dass die Edelmetallaktienstrategie von Baker Steel gut für die Erholung des Sektors positioniert bleibt und im Vergleich zu einer passiven Position in Goldaktien ein überlegenes Aufwärtspotenzial bietet, indem das Investmentteam wertorientiertes Investieren mit robustem Risikomanagement und branchenführendem ESG-Research kombiniert. Wir sehen ein historisches Niveau einer fundamentalen Unterbewertung von Edelmetallaktien, wobei bei vielen Unternehmen eine Margenausweitung zu beobachten ist und daher eine Chance besteht, dass diese Werte vom Markt neu bewertet werden. Darüber hinaus werden Goldaktien auf relativer Basis mit Kennzahlen gehandelt, die weit unter denen der breiteren Aktienmärkte liegen, während Minenaktien relativ zum Goldpreis selbst noch einen langen Weg vor sich haben.

Quellen: Bloomberg, Refinitiv, Baker Steel Capital Managers LLP.