Credit Outlook 3. Quartal 2011

„Nach dem Bersten des „Schulden-Super-Zyklus“ verhalten sich die Dinge anders als bei einem normal verlaufenden Wirtschaftszyklus. Das Wachstum reicht kaum an das Trendwachstum heran und der Privatsektor reagiert auf die Unsicherheiten rund um den Arbeitsmarkt und die Staatsfinanzen. Der Privatsektor konsumiert zurückhaltend, bei geringen Investitionen und geringer Entschuldung. In diesem Umfeld sind kleine Reparaturen (US-Wirtschaft) sowie tiefgehende Restrukturierungen (Griechenland) Teil des Heilungsprozesses. Die große Frage ist, wie die Politiker die Situation bewältigen werden. Sie könnten die Dinge leicht schlimmer machen als nötig.“

Das Wichtigste in Kürze:
 
•         Fundamentals
Ein interessantes Phänomen ist, dass – so scheint es – die Unternehmen die Gewinner der "Bilanzanpassung" sind. Die Margen sind auf einem hohen Niveau verglichen mit ihrer eigenen Historie. Gleichzeitig befindet sich die Arbeitnehmerseite in einer schwachen Verhandlungsposition. Zusammen mit einer niedrigen Investitionstätigkeit in der westlichen Welt führt das zu riesigen Überschüssen in großen Unternehmen. In den USA verbleibt zuletzt ein großer Teil des BIP-Wachstums bei den Unternehmen. All das führt zu einer weiteren Entschuldung auf Unternehmensseite angetrieben von konservativ agierenden CFO´s. Vielleicht – aber nur vielleicht – sollten wir darüber nachdenken, ob Blue Chip Großunternehmen nicht der wirklich sichere Hafen sind und nicht Staatsanleihen.
•         Bewertung
Der Investment Grade Markt ist nach wie vor hinsichtlich aller Aspekte günstig. Die Spreads von Unternehmensanleihen großer Unternehmen aus den PIIGS Ländern haben sich den Non-PIIGS wieder stark angenähert, was Unternehmensanleihen aus den PIIGS Ländern weniger attraktiv erscheinen lässt. Die jüngste Spreadausweitung im High Yield Bereich eröffnet neue Möglichkeiten: High Yield ist attraktiv und hat sich zuletzt verbilligt.
•         Technisch
Im Investment Grade Bereich hat sich das Angebot verknappt. Unter dem Strich verringert sich das Angebotsvolumen im Investment Grade Bereich sogar etwas. Anders sieht es im High Yield Markt aus mit neutralen technischen Daten. Das steigende Angebot rührt im Wesentlichen von Refinanzierungen von im Jahr 2012 ablaufender Kredite. Die Stimmung wird nach wie vor durch die Sorgen um mögliche politische Fehler beeinflusst.

Fazit
Sander Bus bleibt weiterhin konstruktiv für Unternehmensanleihen, sowohl für den Investment Grade Bereich als auch für High Yields. Das fundamentale Umfeld hat sich zwar etwas verschlechtert, ist aber aus zyklischer Sicht grundsätzlich gesund. Die Bewertungen befinden sich wieder auf dem Niveau vom Beginn des Quartals und die technischen Daten wiegen ausschließlich negativ aufgrund der politischen Unsicherheiten. Das Credit Team um Bus hat das Beta im Randbereich reduziert, da zu viele Unsicherheiten zu ungewiss und zu groß sind, um die Auswirkungen beurteilen zu können: Das Ende von QE II, die Produktionszahlen in China, die griechische Restrukturierung und die Problematik bei spanischen Banken wiegen negativ für das Robeco-Team. Dies wird nicht vollständig durch die gegenwärtig hohe Attraktivität von Investment Grade Unternehmensanleihen und einem langfristigen Entschuldungsszenario im Privatsektor ausgeglichen. Bei Investment Grades visiert das Robeco-Team ein Viertel Beta an (maximal 25 Prozent), bei High Yield vorerst ein neutrales Beta. Für die Emerging Markets wird das Team etwas vorsichtiger agieren und mit einem leicht untergewichteten Beta beginnen.
 
Den vollständigen Bericht finden Sie im pdf-Anhang auf Englisch.