Robeco: Fünf wichtige Erkenntnisse über Aktien aus Schwellenländern

Im Jahr 1994 legte Robeco seine Emerging Markets Equity-Strategie auf, um seine Expertise im Zeitalter der Globalisierung zu nutzen. Wir sind davon überzeugt, dass der Erfolg von einem konsistenten Investmentstil und einem stabilen Team abhängt: Portfoliomanager Wim-Hein Pals verwaltet die Strategie von Anfang an. Wim-Hein Pals wird gemeinsam mit einem weiteren Veteranen von Robeco, Multi-Asset-Portfoliomanager Arnout van Rijn, fünf Erkenntnisse aus diesen 30 turbulenten Jahren vermitteln.

Robeco engagierte sich in den Schwellenländern (Emerging Markets), um in schnell wachsende globale Volkswirtschaften zu investieren. Doch mussten wir schnell lernen, wie man einen passiven Ansatz durch taktisches Vorgehen und Weitsicht übertrifft. Als die Strategie 1994 aufgelegt wurde, befanden wir uns in der sogenannten „Tequila-Krise“. Damals machte Mexiko noch einen großen Teil des EM-Index aus, als der Peso abstürzte. Später in den 1990er Jahren sollte noch Schlimmeres folgen. 

Bevor man in einem Schwellenland investiert, muss man mit dem Währungsrisiko vertraut sein. Dafür war Thailand 1997 ein gutes Beispiel. Der Thailändische Baht wertete gegenüber dem US-Dollar von 25 auf 29 ab und wir beschlossen, die Absicherung zu beenden. Allerdings gab der Baht weiter nach, bis er schließlich 1998 seinen Tiefpunkt bei einem Stand von 50 erreichte. 

Bei der Positionierung ist es wichtig, sich des Risikos eines solchen Absturzes bewusst zu sein. Die Thailand-Krise hat uns gelehrt, einen häufigen Fehler bei Anlagen in Schwellenländern zu vermeiden: zu früh nach einer Krise in einen Markt neu einzusteigen oder wieder einzusteigen, um zu versuchen, noch vor einer Erholung dabei zu sein. Es ist wahrscheinlich besser, etwas zu lange zu warten und etwas von dem Aufwärtspotenzial zu verlieren, als zu früh zu sein und weitere 20 % zu verlieren. Das war definitiv eine Lektion, die wir gelernt haben. Dies prägt heute unseren Ansatz im Hinblick auf Länder wie der Türkei und Argentinien. Es ist wichtig, geduldig zu sein und eine Periode der Stabilität abzuwarten, um erst eine neutrale Position einzugehen, bevor man übergewichtet. Denn diese Krisen neigen dazu, die Preise von Assets länger zu belasten, als man denkt.

Die Börsen der Schwellenländer galten schon immer als volatiler als die der entwickelten Staaten – aber das hat sich in letzter Zeit geändert. Es würde uns nicht überraschen, wenn die Volatilität in den Schwellenländern längerfristig unter das Niveau in den entwickelten Volkswirtschaften sinken würde. Grund dafür sind die verbesserten wirtschaftlichen Fundamentaldaten in den Schwellenländern und die Tatsache, dass die jüngsten Finanzkrisen ihren Ursprung in den entwickelten und nicht in den aufstrebenden Ländern hatten. Die wiederholten Krisen in Lateinamerika in den 1970er und 1980er Jahren und die Krise von 1997 in Thailand und Südostasien ließen die Banken der Schwellenländer viel vorsichtiger werden. Das war für Minderheitsaktionäre nicht immer ideal, aber viele Finanzinstitute in den Schwellenländern waren dadurch besser kapitalisiert als ihre Pendants in entwickelten Staaten. Diese Vorsicht hat sich auch auf die Makropolitik ausgewirkt, sodass die aufstrebenden Volkswirtschaften über solide Fundamentaldaten und mehr politische Flexibilität verfügen.

Das lokale Anlegerinteresse hatte ebenfalls sehr großen Einfluss auf die Volatilität und die Renditen. Indien, Thailand und Taiwan sind gute Beispiele dafür, dass inländische Investoren für die Marktdynamik entscheidend sind. Der wachsende Wohlstand in den Schwellenländern in allen Einkommensklassen und die zunehmende finanzielle Inklusion verstärken diesen Effekt. Die Tatsache, dass die Schwellenländer langfristig von inländischen Anlegern und Institutionen getrieben werden, ist ein gutes Zeichen. Es zeigt nämlich, dass es einen Zusammenhang zwischen Wirtschaftswachstum und Aktienmarktentwicklung gibt. Die Institutionalisierung der Börsen in den aufstrebenden Ländern war in den letzten Jahren ein starker Faktor in Indien. Das bedeutete einen strukturellen Wandel, bei dem eine zunehmend wohlhabende Bevölkerung Monat für Monat Mittel in den heimischen Aktienmarkt fließen lässt. In China ist jedoch das Gegenteil geschehen. Das inländische Vertrauen in Aktien hat dort im vergangenen Jahr gelitten, sodass es erst wiederhergestellt werden muss, bevor eine nachhaltige Erholung eintreten kann.

Vor kurzem haben wir untersucht, wieso koreanische Aktien zu durchweg niedrigeren Bewertungen gehandelt werden als vergleichbare Unternehmen in ähnlichen Märkten. Nun, es liegt an der Governance und der Unternehmensstrategie, und das stellt ein langfristiges Problem dar. Um noch einmal auf Samsung zu verweisen: Anfang der 90er Jahre sahen wir den Vorteil, unsere Gewichtung darin zu erhöhen. Doch gleichzeitig wussten wir, dass das Unternehmen weder auf die Eigenkapitalrendite noch auf die Minderheitsaktionäre bedacht war. Damals ging es wirklich darum, die Nummer 1 beim Marktanteil zu werden und nicht darum, eine solide Rendite oberhalb der Kapitalkosten zu erzielen. Das wurde zu einem langfristigen Thema. Als das Unternehmen reifer wurde, begannen wir allmählich die Früchte dieses Wandels hin zu einer Konzentration auf die Eigenkapitalrendite zu genießen.

Es ist wirklich wichtig, zu verstehen, worauf das Management eines Unternehmens in den Schwellenländern fokussiert ist und wieviel Wert dort freizusetzen ist. Das kommt uns überall dort zugute, wo wir in Schwellenländern investieren. Das Research des Sustainable Investing-Teams von Robeco war in dieser Hinsicht sehr nützlich. Es hat uns geholfen, Governance-Risiken in einer früheren Phase des Investmentprozesses zu erkennen. In diesem Bereich hat Asien aufgeholt. Die Zahl der Börsengänge in Asien in den letzten zwei Jahrzehnten war phänomenal. In Lateinamerika war die Unternehmenskultur bereits grundlegend amerikanisiert und das Verhalten der Unternehmen ähnelte eher dem von US-Firmen. Möglicherweise ist das darauf zurückzuführen, dass viele Unternehmen bereits via ADR notiert waren.