US-Arbeitsmarktbericht mit starker Signalwirkung

Große Unsicherheit über Nachhaltigkeit des US-Aufschwungs
Die Daten in den USA hatten es zuletzt in sich: So gingen die Neubauverkäufe im Juli um 13,4 % gegenüber Juni zurück. Auch die Auftragseingänge zeigten mit einem Einbruch von 7,3 % im Juli gegenüber Juni merkliche Schwächetendenzen. Daraus folgt die spannende Frage, ob es sich dabei – wie so oft – nur um eine temporäre Schwankung handelt oder ob die US-Wirtschaft den Anstieg der Renditen strukturell nicht verkraften kann. Von Anfang Mai bis Juni stieg die Rendite 10-jähriger US-Treasuries von 1,6 % auf über 2,6 %. Grundsätzlich sind sowohl der Wohnimmobilienmarkt als auch die Auftragseingänge für langlebige Wirtschaftsgüter sehr zinssensitiv und dürften daher schnell auf eine Veränderung des Zinsumfelds reagieren. Sollte die US-Wirtschaft tatsächlich so fragil sein, dass höhere Renditen sofort die Kreditnachfrage aus dem privaten Sektor einbrechen lassen, wäre die US-Notenbank in ihrer unorthodoxen Geldpolitik gefangen und müsste auf absehbare Zeit die Wirtschaft durch den Kauf von Anleihen stützen.

Gleichzeitig verbesserten sich jedoch Daten wie der Einkaufsmanagerindex und die Erstanträge zur Arbeitslosenhilfe im Juli und August. Auch konnten sich die Hypothekenanträge für den Kauf von Immobilien in den vergangenen beiden Wochen wieder leicht erholen. Das uneinheitliche Bild von der Konjunkturfront erschwert ohne Zweifel die Entscheidung der Federal Reserve, ob und wann mit einem Exit aus der unorthodoxen Geldpolitik begonnen werden kann.

Vor diesem Hintergrund gewinnt insbesondere der Arbeitsmarktbericht (Freitag) an Bedeutung, aber auch der ISM-Index (Dienstag) und der ISM-Index für den Dienstleistungssektor (Donnerstag). Darüber hinaus dürften die Automobilumsätze (Mittwoch) im Fokus stehen, da auch sie eine sehr zinssensitive Komponente der US-Nachfrage sind. Der Reigen an Konjunkturdaten in der kommenden Woche wird noch durch das „Beige Book“ (Mittwoch) abgerundet.

Auf der „Jackson Hole“-Konferenz am vergangenen Wochenende stellte Prof. Krishnamurthy seine Ergebnisse über die Wirkungsweise der unorthodoxen Geldpolitik vor. Dabei kam er zu dem Schluss, dass die „Forward Guidance“ bei weitem den größten Effekt hat. Kleinere Effekte hat der Kauf von Hypothekenanleihen am Primärmarkt, während der Kauf von Staatsanleihen und von Hypothekenanleihen am Sekundärmarkt die Nachfrage kaum stimulieren. Daher empfiehlt er, dass die Federal Reserve bei einem Exit zuerst nur den Kauf von Staatsanleihen reduziert.    

Aufschwung in der Eurozone intakt – kein Handlungsbedarf für die EZB
Die Eurozone zeigte in den vergangenen Monaten die stärksten Verbesserungstendenzen. So dürften der Einkaufsmanagerindex für die Industrie (Montag) und für den Dienstleistungssektor (Mittwoch), die Auftragseingänge in Deutschland (Donnerstag) sowie die deutsche Industrieproduktion (Freitag) das positive Bild einer sich erholenden Wirtschaft bestätigen.

Trotz aller Aufschwungstendenzen in der Eurozone ist der geldpolitische Transmissionsmechanismus nach wie vor gestört, wie der merkliche Rückgang bei den Krediten in die Realwirtschaft im Juli zeigt. Die EZB (Donnerstag) dürfte daher an ihrer gegenwärtigen Ausrichtung der Geldpolitik festhalten und auch keine Änderung an der Aussage vornehmen, dass die Zinsen auf lange Zeit niedrig bleiben werden.

Japan vor Ende der Deflation
Die guten Konjunkturdaten und die anspringende Inflation signalisieren der Bank von Japan (Donnerstag) derzeit keinen Handlungsbedarf. Darüber hinaus sprechen die langfristigen Inflationserwartungen dafür, dass der Anstieg der Inflation diesmal nachhaltiger als in der Vergangenheit ausfallen dürfte.

Syrien-Konflikt verursacht Anstieg beim Ölpreis
Die tragischen Ereignisse in Syrien und die Risiken eines geopolitischen Flächenbrandes haben deutliche Spuren an den Finanzmärkten hinterlassen. Insbesondere der Ölpreis stieg zuletzt kräftig. Derzeit scheint die Mehrheit der Analysten einen Anstieg des Ölpreises auf 125 USD pro Barrel (WTI) nach einem amerikanischen Militärschlag zu erwarten und bei einer Ausbreitung des Konflikts sogar mit 150 USD pro Barrel zu rechnen. In diesem Umfeld stellt sich die Frage nach der Risikoprämie beim Ölpreis und nach dem fundamental gerechtfertigten Niveau.

In einer Rede im September 2004 sprach der damalige Fed-Governor Gramlich davon, dass man die Einschätzung der Finanzmärkte über das fundamental gerechtfertigte Niveau an den Future-Preisen ablesen kann. So dürften sich die Finanzmärkte bei der Einschätzung des Ölpreises in beispielsweise sieben Jahren an den Grenzkosten der Produktion von Rohöl orientieren. Tatsächlich schwankte der Spot-Ölpreis von 1985 bis 2004 um den Futures-Ölpreis in sieben Jahren.

Eine Aktualisierung des Charts zeigt, dass der Finanzmarkt derzeit das fundamental gerechtfertigte Niveau bei 80 USD pro Barrel sieht, während der Spot-Preis bei etwa 110 USD pro Barrel liegt. Damit liegt die Risikoprämie bei etwa 30 USD und liegt damit im Vergleich zu anderen Konflikten im Nahen Osten in der Prozentabweichung auf ähnlichem Niveau. Sollte sich der Konflikt überraschend schnell beruhigen, könnte der Ölpreis wieder schnell in Richtung 80 USD pro Barrel fallen.

Der Marktausblick im pdf-Dokument.