Wandelanleihen: Das Beste aus zwei Welten

Nach dem Ende des Zinserhöhungszyklus der EZB und der Fed gibt es wieder ein günstiges Umfeld für Wandelanleihen. Darauf weisen zumindest die Entwicklungen nach den Zinserhöhungszyklen seit 1995 hin. Unterstützt wird der Effekt der sinkenden Zinsen dadurch, dass US-amerikanische Small und Mid Caps, die zusammen einen Großteil der Wandelanleihen begeben, relativ günstig bewertet sind und damit entsprechendes Aufholpotenzial haben.

Einen Vorgeschmack auf die nächsten Monate gibt die bisherige Entwicklung seit Anfang 2024: Globale Investment-Grade-Wandelanleihen gehören zu den wenigen festverzinslichen Strategien, die von Jahresbeginn bis Ende September zweistellige Renditen erzielt haben (+10,6%).

Ende des Zinserhöhungszyklus gut für Wandelanleihen

Mit dieser guten Entwicklung ist eine zweijährige Phase der Underperformance zu Ende gegangen. So belasteten in den Jahren 2022 und 2023 zwei Faktoren Wandelanleihen: auf der Anleihenseite die steigenden Zinsen und auf der Aktienseite die Underperformance von kleinen und mittelgroßen (Wachstums-)unternehmen, welche zusammen zu den Hauptemittenten von Wandelanleihen gehören. Zudem konzentrierte sich die gute Performance am Aktienmarkt vor allem auf eine kleine Zahl erfolg­reicher Unternehmen, die nicht zum Universum der Wandelanleihenemittenten gehören.

Ein wichtiger Treiber für die Wertentwicklung von Wandelanleihen ist das Ende des Zinserhöhungszyklus – sowohl der EZB als auch der Fed. Bereits in den ersten sechs Monaten nach Zinserhöhungszyklen (1995, 2000, 2006 und 2018/2019) erzielten Wandelanleihen nämlich eine Gesamtrendite, die zwischen derjenigen von Aktien und konventionellen Anleihen lag. Wenn man den Beobachtungszeitraum auf 24 Monate erweitert, sind die Ergebnisse – je nach Wandelanleihensegment – ähnlich gut beziehungsweise sogar deutlich besser.

Positiver Ausblick für 2024 und 2025

Die Zinswende in der Eurozone und den USA sollte die Kurse von Wandelanleihen auch 2025 weiter deutlich nach oben treiben. Das gilt vor allem für den US-Markt, weil die Aktien, die dem Markt für US-Wandelanleihen zugrunde liegen, besonders sensitiv auf Veränderungen bei den US-Staatsanleihen reagieren – stärker als Aktien aus dem S&P500. Und weil US-amerikanische Small und Mid Caps, die zusammen einen Großteil der Wandelanleihen begeben, relativ günstig bewertet sind und damit entsprechendes Aufholpotenzial haben. Zumal Unternehmen dieses Segments in den vergangenen drei Jahren ihre Gewinne stetig steigern konnten, also ihre Fundamentaldaten deutlich verbessert haben.

Eigenschaften sprechen auch generell für Wandelanleihen

Während das Renditepotenzial konventioneller Anleihenstrategien aufgrund des allgemein niedrigen Zinsniveaus derzeit begrenzt ist, profitieren Wandelanleihen zusätzlich von steigenden Aktienmärkten. Als performancestark haben Wandelanleihen sich auch bei außergewöhnlichen Marktkorrekturen und in den anschließenden Erholungsphasen erwiesen, wie der Zeitraum von Ende 1997 bis Ende September 2024 zeigt. In dieser Periode haben Wandelanleihen mit einer annualisierten Rendite von 6,7 % die Renditen konventioneller Anleihen deutlich übertroffen und die Rendite globaler Aktien gemessen am MSCI World (7,1 %) nahezu erreicht, wobei ihre Volatilität wesentlich geringer war. Und das erste Pandemiejahr 2020 schlossen Wandelanleihen trotz eines Einbruchs im März im Plus ab. Nach dem Einbruch Ende 2021 dauerte die Erholung länger – lediglich Wandelanleihen der Bonität Investment Grade erholten sich relativ schnell.

^{Quellen: Bloomberg, Credit Suisse}

Deutliche tiefere Ausfallraten als bei High-Yield-Anleihen

Auch die tiefe Ausfallrate von Wandelanleihen spricht für dieses Segment: Sie beträgt etwa ein Drittel der Ausfallrate von High-Yield-Unternehmensanleihen (Werte für Zeitraum 2003 bis 2024), obwohl das globale Wandelanleihenuniversum zu 21% aus High-Yield-Anleihen und nur zu 27% aus Investment-Grade-Anleihen besteht (für 52% gibt es kein Rating). Das hängt damit zusammen, dass typische Emittenten von Wandelanleihen Unternehmen sind, die sich in der frühen Wachstumsphase befinden und primär durch Aktienkapital finanziert sind. Deshalb hat die Mehrzahl der Wandelanleihen-Emittenten keine weiteren Schulden in der Bilanz. Weil Emittenten für Wandelanleihen tiefere Coupons als für herkömmliche Unternehmensanleihen zahlen müssen, ist auch die Zinslast wesentlich geringer.

Dass mehr als die Hälfte der weltweit ausstehenden Wandelanleihen (rund 52%) im Gegensatz zum Unternehmensanleihenmarkt kein Rating hat, hängt damit zusammen, dass der typische Emittent von Wandelanleihen keine weiteren Unternehmensanleihen emittiert und deshalb kein Rating braucht.

Positive Eigenschaften für die Asset Allocation

Ihre Stärken können Wandelanleihen auch in der Asset Allocation ausspielen: Ihre Allokation kann zur Reduzierung des Portfoliorisikos beitragen, ohne die Renditeerwartungen zu verändern, beziehungsweise die erwartete Rendite steigern, ohne das Risiko zu erhöhen. Dieser Effekt der Risikodiversifikation basiert vor allem auf der geringen Korrelation globaler Wandelanleihen mit globalen Staats- und Unternehmensanleihen. Auch die geringere Volatilität globaler Wandelanleihen im Vergleich zu Aktien kann das Portfoliorisiko reduzieren. Ebenso der geringere Drawdown, weil Wandelanleihen ein asymmetrisches Risiko-Ertrags-Profil haben.

Private Anleger sollten über aktiv gemanagte Fonds investieren

Um Ausfallrisiken zu minimieren und alle Vorteile von Wandelanleihen nutzen zu können, ist ein aktiver Managementansatz notwendig, weil sich das Risiko-Ertrags-Profil von Wandelanleihen im Laufe ihres Lebenszyklus verändert. Zudem unterliegen Convertible Bonds in Phasen strukturell steigender Zinsen und konjunktureller Risiken einem deutlich erhöhten Kurs- und Liquiditätsrisiko, das aktiv bewirtschaftet werden muss. Privatanleger sollten über aktiv gemanagte Publikumsfonds in Wandelanleihen investieren.

ETFs haben strukturelle Nachteile

Bei Investments in Wandelanleihen sollten Anleger ETFs meiden, weil diese im Durchschnitt deutlich schlechter abschneiden als aktiv gemanagte Pendants. Wichtige Gründe sind, dass durch die häufige Anpassung der Indexzusammensetzungen hohe Transaktionskosten entstehen und aktive Manager Sondersituationen (Corporate Actions/Special Situations) besser nutzen können. Zudem ist die TER von ETFs mit durchschnittlich 0,4% bis 0,5% nicht viel tiefer als die von aktiv gemanagten Wandelanleihenfonds (etwa 0,7%).