„Aus fundamentaler Sicht sieht es gut für China aus“

„Investitionen in Unternehmensanleihen erfordern eine Kombination aus Top-down und Bottom-up Analyse, bei der die Rendite der Rentenmärkte, volkswirtschaftliche Kennzahlen und auch Fremdwährungsreserven eines Landes sowie der Verschuldungsgrad geprüft werden“, erklärt Andy Seaman, Partner und Chief Investment Officer bei Stratton Street. Ein wichtiger Teil der Analyse des Fondshauses ist daher das Netto-Auslandsvermögen eines Landes – also die kumulierte Leistungsbilanz. „Zinsdifferentiale reflektieren nicht immer das zugrunde liegende Risiko, welches von einem Emittenten ausgeht, daher schauen wir auf diese Kennzahl. Die Entwicklung des Netto-Auslandsvermögens gibt uns Aufschluss über den tatsächlichen Zustand eines Landes.“

Bereits vor Ausbruch der Krise sei beispielsweise das Leistungsbilanzdefizit Islands immer weiter gestiegen. „Die steigende Netto-Auslandsverschuldung des Landes hätte Ihnen im Fall von Island bereits viele Jahre vor der Krise mitgeteilt, dass etwas im Land nicht stimmt.“ Tatsächlich aber haben Ratingagenturen das Land weiter heraufgestuft. Bis 2008 sei das Land nicht herabgestuft worden, „obwohl die Schulden überhandnahmen“. Der Grund, so Seaman: Ratingagenturen schauen nicht auf die Höhe der Schulden, sondern nur auf die Finanzierungskosten. Ähnlich sehe es bei Ländern wie Portugal, Griechenland oder Spanien aus: Noch im Jahr ihrer Überverschuldung (Netto- Auslandsverschuldung gleich 100 oder größer 100 Prozent des jeweiligen BIP) wurden die Länder durchweg positiv bewertet. 

„Die Netto-Auslandsvermögensanalyse am Beispiel von Griechenland zeigt zudem, wieso der Euro nicht funktionieren konnte“, sagt Seaman. „Als Griechenland dem Euro beitrat, stieg die Netto-Auslandsverschuldung bereits wieder stark an. Auch nach dem Beitritt trat keine Erholung ein, im Gegenteil sie verschlechterte sich immer weiter.“ Doch Ratingagenturen hätten das Land nach dem Beitritt höher eingestuft und die Bewertung bis 2009 beibehalten. „Bereits 2007 überstieg die Auslandsverschuldung aber schon die Marke von 100 Prozent des griechischen BIP.“ Ähnliche Bilder zeigten Portugal und Spanien. „Schon vor dem Beitritt in den Euro stieg der Verschuldungsgrad Portugals erheblich. Trotzdem wurde das Land noch 2010 besser gerated als vor dem Euro-Beitritt.“  

Ein ganz anderes Bild gibt dagegen China ab: Seit Mitte der Neunziger Jahre sinkt die Netto-Auslandsverschuldung. Bereits seit 2000 kann das Land ein positives und wachsendes Netto-Auslandsvermögen verbuchen. Mittlerweile erzielt China den größten Leistungsbilanzüberschuss der Welt. „Aus fundamentaler Sicht, sieht es für China sehr gut aus. Solche Länder wollen Sie in Ihrem Portfolio haben.“ Langfristig werde auch die Währung aufwerten. „Im Verhältnis zu Kaufkraft ist die Währung in China massiv unterbewertet.“

Auf Basis der durch die Netto-Auslandsvermögensanalyse gewonnen Erkenntnisse trifft Seaman dann Investitionsentscheidungen: „Einzelne Länder werden nach ihrer Netto-Auslandsvermögensposition bewertet. Länder mit einem negativen Auslandsvermögen von mehr als 50 Prozent sowie Länder ohne Investment-Grade schließen wir aus.“ Sorgen bereitet Seaman vor allem die wachsende Verschuldung der ohnehin schon verschuldeten Länder: „Die anhaltenden Leistungsbilanzdefizite geben Grund zur Sorge.“ Denn es bestehe ein Zusammenhang zwischen der Verschuldung einzelner Länder und politischen Risiken: Je wohlhabender ein Land, desto stabiler sind die politischen Verhältnisse und umgekehrt.

(TL)