2023 zeichnet sich bisher durch geringe CLO-Neumissionen von Collateralized
Loan Obligation (im Folgenden „CLOs“) aus. Seit Jahresbeginn wurden 121 US-CLOs
mit einem Gesamtvolumen von 52,2 Milliarden US-Dollar und 31 Euro-CLOs in Höhe
von 11,7 Mrd. Euro emittiert. Dies entspricht einem Rückgang von
durchschnittlich ca. 34 Prozent im Vergleich zum gleichen Zeitraum letzten
Jahres.
Hauptgründe für die geringe Neuemission sind die hohen CLO-Finanzierungskosten
gepaart mit stabilen Preisen am Loan-Markt sowie der hieraus resultierenden
unterdurchschnittlichen CLO Equity Arbitrage.
Schaubild
1: Entwicklung der US CLO-Arbitrage
(Quelle: Citi
Research, Intex, LCD; Daten per 31.03.2023)
Der Loan-Preis liegt derzeit im Bereich von +/- 95, um ein
qualitativ hochwertiges Loan-Portfolio aufzubauen, wird mit einem
durchschnittlichen Preis von 97+ gerechnet. Nomura schätzt die CLO Equity
Arbitrage aktuell konservativ auf sieben Prozent bis neun Prozent per annum.
Laut Bloomberg wurden daher im ersten Quartal 2023 ca. 85Prozent aller CLO
Equity Tranchen bei CLO-Neuemissionen von dem CLO-Manager selbst
beziehungsweise dessen Fonds gehalten. Der CLO Primärmarkt wird de facto
vorwiegend von sogenannten „Top Tier“ Managern dominiert. Für unabhängige CLO
Equity Investoren ist das Risiko-Ertragsprofil am CLO Primärmarkt zurzeit nicht
attraktiv.
Opportunitäten
in der CLO-Kapitalstruktur
Die Risikoprämien von CLO-Tranchen haben sich in 2022 auf
einen neuen Höhepunkt nach der Coronapandemie ausgeweitet, verengen sich jedoch
leicht seit Anfang 2023.
Schaubild 2: Verlauf der CLO-Risikoprämien
(Quelle: Wells
Fargo Securities; Daten per 02.06.2023)
Die Gründe für die Ausweitung war die Zurückhaltung
einerseits von US-Banken aufgrund regulatorischer Aspekte sowie andererseits
von japanischen Investoren hauptsächlich aufgrund der vergleichsweise hohen
Hedgingkosten.
Das Ausweiten der Risikoprämien bei den gerateten
CLO-Tranchen hat zu einem attraktiveren Risiko-Ertragsprofil geführt:
Schaubild 3: CLO-Risiko- Ertragsprofil:
Jährliche Risikoprämie (über Referenz Zinssatz) von US CLOs 2.0 (in bp)
Jährliche
Risikoprämie (über Referenz Zinssatz) von Europäischen CLOs 2.0 (in bp)
(Quellen: Citi, Wells Fargo Securities;
Daten per 13.06.2023; es wurden Daten von CLO 2.0, d.h. CLOs, die nach der
Weltfinanzkrise emittiert worden sind, für die Analyse herangezogen)
Insbesondere traditionelle CLO-Equity Investoren mit einem
langfristigen Investitionsansatz finden in den CLO Mezzanine Tranchen ein Ertragsprofil
ähnlich dem von CLO Equity und ein attraktiveres Risikoprofil.
Seit Mitte der 90er Jahre hat S&P Global Ratings mehr als
17.000 US-amerikanische CLO-Tranchen mit einem Gesamtwert von rund 1,5
Billionen US-Dollar bewertet. Bisher haben diese Ratings über mehr als 25 Jahre
und mehrere Rezessionen (einschließlich des pandemiebedingten Abschwungs im
Jahr 2020) nur eine bescheidene Anzahl von Ausfällen gezeigt. Von den insgesamt
4.322 CLO-Tranchen fielen nur 40 CLO-Tranchen aus.
Vor dem Hintergrund eines volatilen Handelsumfelds glauben
wir, dass das Konzept eines CLOs einer langfristigen
Nicht-Mark-to-Market-Finanzierung es Anlegern ermöglicht, von Mikroverwerfungen
auf dem Markt zu profitieren und gleichzeitig in den meisten Marktumgebungen
eine attraktive laufende Nettorendite erzielen zu können.
Der proprietäre Analyseansatz sowie das tiefe und langfristig
bestehende Netzwerk ermöglicht es CIS, Opportunitäten am Markt zu
identifizieren und effizient ausnutzen zu können. Dies hat sich bereits Anfang
Januar in der Investitionsaktivität gezeigt, womit CIS für die Kunden einige
attraktive Opportunitäten am Markt realisieren konnte.
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