Wandelanleihen: „Kaum Korrelation zu anderen Anlageklassen“

TiAM: Ihr Team beschäftigt sich seit 20  Jahren mit Convertibles. Trotzdem verfolgen Sie zwei unterschiedliche Strategien. Können Sie sich nicht entscheiden?

Shawn Mato: Es gibt mehr als eine Möglichkeit, eine Zwiebel zu schneiden. Auch wir haben gute Gründe, warum wir zwei Strategien anbieten. Mit unseren beiden Fonds schaffen wir unterschiedliche Risiko-­Ertrags-Profile und können die Charakteristika von Wandelanleihen nutzen.

TiAM: Fangen wir erst einmal mit dem Aviva Investors Global Convertibles Long Only Fonds an.

Mato: Zunächst muss man wissen, dass Convertibles eine überschaubare Anlageklasse sind. Gesamtvolumen rund 500 Milliarden US-Dollar weltweit. Hinzu kommt: Convertibles sind als Anlageklasse ineffizient. Für unseren Long-only-Ansatz bedeutet das, wir agieren global und wählen gezielt die einzelnen Investments aus. In unserem konzentrierten Portfolio mit seinen 60 bis 70 Positionen liegt der Active Share bei etwa 80 Prozent. Entscheidend bei dieser Strategie ist aber unsere Suche nach asymmetrischen Renditen.

TiAM: Wo finden Sie die?

David Clott: Als Fondsmanager investieren wir ausschließlich in sogenannte ausbalancierte Convertibles mit einem Delta zwischen 30 und 80. Wandelanleihen mit einer solchen Aktiensensitivität bieten genau die Konvexität, die für höhere Gewinne als Verluste sorgt.

TiAM: Da sind Sie aber nicht die einzigen, die auf diesen Bereich abzielen? Was machen Sie anders?

Clott: Wir unterscheiden uns in zwei Punkten von vielen Wettbewerbern. Erstens investieren wir ausschließlich in globale Wandelanleihen – das ist simpel, aber wesentlich. Und wir investieren nicht in Einzelaktien, nicht in Cocos, nicht in synthetische Wandler und machen keine aktive Deltasteuerung. All das würde das Risiko-Ertrags-Profil des Fonds gravierend verändern. Zweitens verfolgen wir eine strikte Verkaufsdisziplin.

TiAM: Was bedeutet das im Einzelnen?

Clott: Wir verkaufen systematisch Titel, deren Delta unter 30 sinkt oder über 80 steigt. Mit anderen Worten, wir verkaufen Verlierer und Gewinner gleichermaßen, um in dem mittleren Segment mit den asymmetrischen Renditen zu bleiben. Die Analyse der Anleihen basiert auf einer fundamentalen bottom-up angelegten Auswahl der Wertpapiere.

TiAM: Zur anderen Methode, eine Zwiebel zu schneiden – worum geht es beim Aviva Investors Convertibles Absolute Return Fonds?

Clott: Convertibles haben viele vorteilhafte Attribute: eine Option auf Aktien, die Voraussagbarkeit von Anleihen und die Zinsvolatilität. Diese Faktoren kann man unter Risikogesichtspunkten betrachten. Unser Ziel ist es, einige Risikofaktoren zu eliminieren und andere zu akzeptieren, um Rendite zu erzielen. Diese soll positiv sein und unabhängig davon, was der Markt macht. Unsere Absolute-Return-Strategie ist marktneutral und niedrig bis gar nicht korreliert zu anderen Anlageklassen.

TiAM: Wie setzen Sie diese Absolute-­Return-Strategie um?

Mato: Die Strategie setzt sich aus drei Bausteinen zusammen – kurzlaufende Wandel­anleihen mit guten Bonitäten, Convertible Arbitrage und dazu ein Macro-Hedging-­Segment.

TiAM: Warum investieren Sie in kurzlaufende Wandler?

Mato: Für diesen Portfoliobestandteil suchen wir attraktiv verzinste, kurzlaufende Wandler, sogenannte short dated yielding convertible bonds. Das sind Wandelanleihen mit einem Delta unter 30. Solche Convertibles verhalten sich eher wie eine normale Anleihe.

Clott: In diesem Marktsegment sehen sich nur wenige um. Daher bekommt man für solche Kurzläufer eine überdurchschnittliche Verzinsung im Vergleich zum regulären Rentenmarkt. Dieser Teil des Markts bringt uns attraktive und stete Erträge und schafft damit den Sockel für die Rendite der Gesamtstrategie.
Mato: Sie sehen, was wir bei der Long-only-­Strategie meiden, suchen wir beim Absolute-Return-Ansatz gezielt.

TiAM: Wie generieren Sie Rendite im Convertible-Arbitrage-Segment?

Mato: Convertible Arbitrage funktioniert relativ einfach. Wir kaufen eine Wandelanleihe und shorten die dazu gehörende Aktie, um so das inhärente Aktienrisiko der Wandelanleihen zu eliminieren. Zusätzlich können wir vom niedrigen Preis der Option profitieren. Liegt dieser unter dem eigentlichen Wert, dann wird sich der Preis der Option mit der Zeit hin zum fairen Wert bewegen. Wir verfolgen außerdem Strategien wie Gamma- und Vega-Trading.

TiAM: Was versteckt sich genau hinter dem Macro-Hedging?

Clott: Dieser dritte Baustein soll verbleibende Restrisiken des gesamten Fonds minimieren, um ein Absolute-­Return-Profil auf Fondsebene zu bekommen. Damit meine ich Risiken, die sich aus dem Delta, der Duration, der Zinsänderung oder auch aus den Bonitäten der einzelnen Unternehmen ergeben.

TiAM: Ist Ihr Absolute-Return-Fonds für Zeiten steigender Volatilität geeignet?

Mato: Das kann man so sagen. Wir glauben, dass wir in Sachen steigende Volatilität erst auf halber Strecke sind. Arbitrage wird davon profitieren.

Clott: Mit einem Delta auf Fondsebene zwischen zehn und 20 sind wir zudem gering zum Aktienmarkt korreliert.

TiAM: Wann ist der richtige Einstiegszeitpunkt für Investoren?

Mato: Unser Absolute-Return-Fonds sollte auf keinen Fall mit einem konventionellen Wandelanleihefonds verglichen werden. Wir versuchen, stabile Erträge mit möglichst wenig Schwankung über einen Marktzyklus hinweg zu erwirtschaften.

Aviva Investors

Aviva Investors ist ein global agierender Asset-Manager mit inte­grierter Expertise für alle wesentlichen Anlageklassen. Er bündelt die Asset-Management-Aktivitäten von Aviva plc., einem multinationalen Finanzdienstleister, der in Großbritannien zu den führenden Versicherern zählt.  Westwood Holdings steuert als Subinvestment-Manager von Boston aus die Wandelanleihefonds von Aviva Investors.